意在降低融资成本，资金风险偏好难见提升
——上市地产公司获准发行中票传闻点评
近日市场传闻上市地产公司获准发行中票，目前为止尚未有官方消息能够证实，这一传闻仍停留在媒体报道层面。不过，从各地陆续放开限购政策的趋势来看，放宽地产行业融资条件应是大势所趋。同时，这一传闻也符合我们此前提出的下半年政策三杠杆的发力点，即针对房地产的政策值得期待。
如果传闻属实，则我们有以下判断:
1)这一政策出台的着眼点主要在于降低融资成本，而非刺激经济。
显然，这一政策仅仅惠及了上市地产企业，且筹措的资金用途有严格限制，并不是全行业的普惠型政策，大量业务集中于二三线城市的非上市地产企业无法受惠，整体房地产业难以获得刺激，因此不能将其看作是定向刺激的一部分。
上市地产公司规模较大，其在地产行业中融资的规模占比也较可观，降低龙头企业的融资成本具有指针意义。而发债的成本显然要优于通过非标等影子银行手段筹资的成本，这是落实此前““国十条”，降低社会融资成本的具体体现，目的在于缓解因销售下滑而导致资金链紧绷的龙头地产企业的财务压力。
2)这也是规范、整顿影子银行政策的持续跟进。
由于从去年年末开始，融资主体普遍收紧了对地产企业的资金融出，地产公司获得银行表内贷款的难度日益加大，更加依赖于表外融资(事实上影子银行对地产公司的融资支持力度也在下降)，而影子银行存在不透明，难以监管，且风险向银行过度集中的问题，势必需要加以规范。
“国十条”提出要清理不必要的融资中间环节以降低融资成本，以非标为代表的影子银行显然是规范的重点对象，允许地产发行中票后，在成本优势的自然吸引力下，地产企业显然更愿意通过发债的手段来筹措资金，这有利于风险监督的透明性和可控性，但可能导致非标规模的进一步压缩。
3)可以局部缓解地产类影子银行产品的违约风险。
虽然传闻中地产中票的资金用途有严格限定，只能用于符合国家政策支持的普通商品房、补充流动资金、偿还银行贷款，但对获准发行中票的公司而言，其流动性将得到系统性的缓解，与其有关的各类影子银行产品的违约压力将急剧下降，这一点从股市地产版块大涨可作参考。
4)资金风险偏好难以出现显著提升。
我们认为，地产中票开闸并不会带来资金风险偏好的显著提升，对银行而言，无论是上级监管部门，还是内部风控部门，都对地产行业持较为谨慎的态度，除非有窗口指导，否则授信额度不大可能显著提升，银行自营资金大量投资地产债的可能性不大。而基金、券商等机构的自营资金，风险偏好也出现下降，能否对接未来的地产中票，犹未可知。
以此估计，未来对接资金可能仍会以金融机构的资管、理财为主，由于这部分资金恰好就是目前对接地产影子银行的主力，这一变化相当于对接资金从左手换右手，并无实质变化。
因此，地产类中票的发行利率，仍会更多的受到地产行业总体形势的影响，在当前地产下行周期尚未结束的情况下，风险溢价必然带来发行成本的上升，地产类中票发行利率可能处在同评级企业中较高的水平，不过换一个角度而言，这对信用风险把控能力较强的机构而言，是一个获取高票息的好机会。
5)未来或有更多针对地产的放松或融资政策推出。
传闻中的中票开闸仅限于上市地产公司，这一方案未能解决大量中小地产公司的融资问题，与中小地产公司有关的各类信托、理财产品的违约风险并没有得到缓解。
我们相信随着地产下行周期的推进，部分小型地产公司面临破产压力，而且在竞争压力中淘汰落后者也符合市场规律，但如果出现由点到面的蔓延趋势，则会引发系统性信用风险，并不是决策层希望看到的。因此，我们相信未来会有更多针对性的，主要面向中小型地产公司的放松或融资政策推出。
(作者系招商银行总行金融市场部高级分析师，内容仅代表作者个人观点。)
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