2012十大猜想

每年年初，都会有万千猜想萦绕在人们脑海，每逢年底，又会有百般失落陪伴在你我左右。2011年已然过去，留给股市的似乎只有略带酸楚的回忆；2012年已经到来，投资者茫然中依旧是忐忑的心情。我们不敢保证“十大猜想”覆盖股市全部领域，更不敢奢望“十大猜想”一一应验，但寻求大概率事件是我们坚持不懈的追求，保证专业性水准也是我们贯彻始终的准绳。

上证综指挑战3000点

2000-3000点，是券商在2012年策略报告中预测的上证综指核心运行区间。从“一致预期总是一致出错”的“测不准”定律来看，大盘很有可能最终突破极值，即下破2000点，或上穿3000点。

客观地说，从目前A股市场的运行环境和脆弱心态看，大盘下破2000点的概率似乎更大。但是，当基金重仓股疲软、私募批量清盘、散户麻木看盘成为一种常态的时候，我们更愿意相信——“否极”之后必有“泰来”。

“大盘挑战3000点”似乎难以获得上市公司业绩的支撑。从2011年四季度宏观经济数据看，在欧美经济持续低迷、结构转型阵痛来袭等因素制约下，国内经济以及上市公司业绩能在2012年一季度触及底部就已经算是较为乐观的预期了。

估值中枢上移是2012年大盘挑战3000点最大的希望所在。一方面，伴随实体经济增速下行以及债券收益率下降，国内经济体的加权利率水平有望下行，与其相对应的必然是股市估值中枢的上行。另一方面，M1、M2增速在2011年四季度均已处于历史低位，显示流动性紧张格局已至极限，伴随2012年货币政策的适度放松，流动性推动的市场估值上移行情也有望出现。

假设2012年全部A股业绩增速下降至7.5%，则市场整体市盈率移动至13倍时，上证综指对应的点位为3044点。挑战3000点，这个任务看似严峻，但并非不可实现。

自由流通市值超过10万亿元

自2009年8月上证指数以3478点结束了一轮中长期上涨后，大盘一直处于长期震荡下行过程之中。这期间，货币政策紧缩周期降临、经济增速下滑、外围市场动荡等诸多因素共同施压，造成指数持续走弱。不过，如果抛开这些因素，单纯从股票的供需角度来看，观察到的现象则有所不同。自由流通市值是衡量股票市场供需关系的典型指标之一，这一指标从流通股中扣除理论上无限售但实际上几乎不在二级市场交易的股票（主要包括控股股东持有股份），因此该指标通常被视作市场中股票的实际供给量。

自2009年以来，自由流通市值呈现震荡上行的态势，尽管2010年以来指数节节走低，但这一趋势仍延续至今，相背离的主要原因在于新股发行上市和部分限售股解禁。选取最近三年中上证指数的两个主要高点和两个主要低点作为参照可以看到：2009年8月初上证指数3478点时，A股自由流通市值7.75万亿元，2010年11月11日上证指数3186点时，自由流通市值上升至9.83万亿元；2010年7月初上证指数2319点时，自由流通市值为6.51万亿元，2011年12月底上证指数触及2134点时，自由流通市值7.23万亿元。

显然，A股自由流通市值走势属于低点抬高、高点上移的上升趋势，照此趋势发展，预计若2012年市场环境有所好转，融资不停，则自由流通市值有望突破10万亿元关口。

M1-M2剪刀差转正

在过去10年经历的三轮典型的货币周期中，M1、M2的波动周期大约在36个月到42个月之间，从时间和空间上来看，目前正处于新一轮货币周期的起点。如果货币周期的规律得以延续，则可以预计在未来的12到24个月中，M1将经历上升周期。

在M1见底回升初期，由于M2的滞后效应，M1和M2同比增速的剪刀差（即M1-M2）将从最低点开始回升，并向上穿越零轴。从历史数据来看，M1和M2剪刀差从零值向下运行至最低值大约需要9到12个月的时间，同样，从最低点回升至零点也需要相当的时间。在本轮M1下行周期中，剪刀差自2011年1月始见负值至今，已经经历了12个月的时间。已公布的最近一期数据（2011年11月）显示，剪刀差下行至-4.9%，尽管从数值上来看并未触及历史低点，但从时间上看可能很快出现反弹契机。

从2011年11月30日央行降低存款准备金率的动作来看，M1同比走势出现拐点的可能性很高，因此预计M1和M2的剪刀差随后也将从最低点回升，并在未来9到12个月内由负转正。

负利率时代闪现正利率阶段

从2009年7月到2011年7月，国内经历了又一轮物价水平不断攀升的通胀周期。自2010年2月算起，实际负利率状况至今已经持续长达23个月之久。过去两年间，央行先后五次加息也未能撼动的负利率局面，或许有望在2012年迎来改善的契机。

扭转实际负利率局面的途经无外乎两条：其一，主动提高基准利率，覆盖物价上涨水平；其二，则是通过通胀率的自我回归实现。当前中国经济正面临进一步下行的风险，继续加息显然已不再适宜。相反，为提振经济增长的信贷支撑，市场对于2012年降息抱有期待。因此，化解实际负利率还需依靠物价水平的回落来实现。

2012年通胀中枢进一步下移是比较确定的。一方面，宏观经济下行趋势，货币供应受控局面以及“猪通胀”周期性回落，为物价回落奠定了充分的宏观货币基础；另一方面，高基数效应下翘尾因素的下降，也将为数据表征上通胀回落提供支持。目前市场对于2012年通胀均值的预测介于2.5%-3.5%之间，考虑到资源品价改与流动性复苏的可能，3%可能是一个相对适宜的水平。结合翘尾变动与经济预期走向，月度通胀数据或呈现前高后低特征，低点出现在二、三季度，数据可能贴近2%，随后以有限幅度缓慢回升。同时，市场对于2012年降息的判断至多为两次，也即一年定存利率下限在3%左右。总体而言，全年负利率状况有望明显缓和，并伴随着月度通胀率跌破3%得以实质性扭转。

单季业绩增速为“负”

2011年中国经济已逐步由“类滞胀”确认“类衰退”，2012年经济继续下行几成定局。中央经济工作会议并未释放出政策宽松的信号，管理层依然强调积极财政政策与稳健货币政策的组合，在缺乏宽松政策“托”住经济的背景下，千呼万唤都未出现的经济底很可能会顺势后延。如果2012年欧债危机继续肆虐，并对中国出口形成较大拖累，则不排除上市公司单季度业绩增速变“负”的可能。

众所周知，企业盈利增速由价格（PPI）和量（工业增速）决定，2012年在通胀下行及经济减速的宏观大背景下，上市公司业绩增速趋势性回落几乎是不争的事实，2012年全年上市公司业绩增速或将下降至5%左右。如果2012年出口下滑严重，而国内投资难以撑起大梁，则仅靠消费显然很难延缓经济下行的步伐，届时经济下滑的幅度或超出市场预期。极端情况下，上市公司整体的单季度业绩增速或变为负值；而一般状况下，扣除金融类上市公司的业绩增速，预计2012年非金融上市公司单季度业绩增速将在一、二季度出现负值。

鉴于2011年最后一个半月400点的跌幅，已很大程度上反映了市场的悲观预期，预计2012年股价的下行速度要小于上市公司业绩下滑的速度，届时整体市场的估值水平或将被动提高。