多重因素施压 6月资金利率易上难下

本周，央行公开市场实现170亿元资金净回笼，也使5月公开市场呈现单周净投放和净回笼交替出现的格局。央行通过灵活调整公开市场操作力度，修正了资金面上半月的过于宽松和下半月的季节性趋紧，使5月末的市场流动性维持在紧平衡水平。分析人士指出，随着财政缴款和月末因素冲击消退，加之下周公开市场到期量大增，资金面在6月初有望显著好转；但考虑到当前银行超储率偏低，而外管局强化热钱监管、美元资产吸引力上升可能导致外汇占款增速放缓，市场资金面在6月份的大部分时间里或将呈现紧平衡状态。

本周净回笼170亿元

资金利率维持相对高位

周四(5月30日)，央行在公开市场发行了150亿元3月期央票，同时开展了130亿元28天期正回购操作，中标利率持平于2.9089%和2.75%。至此，本月最后一次公开市场例行操作正式收官。据Wind统计，5月份公开市场到期资金共4750亿元，央行回笼3450亿元，实现1300亿元的净投放。

从单周情况看，本周公开市场到期资金仅300亿元，央行回笼470亿元，实现170亿元资金净回笼。而此前三周，央行公开市场操作分别为净投放840亿元、净回笼350亿元、净投放1280亿元，净投放和净回笼交替出现。

央行做出如上操作安排，与5月份银行间市场资金面变动相辅相承。“五·一”节过后，由于境外热钱在人民币强势升值的背景下继续涌入，市场资金面迅速好转，隔夜、7天回购利率纷纷向年内低位下探。与此同时，5月6日当周公开市场到期资金量高达1860亿元，虽然央行于5月9日及时重启央票发行，但鉴于首期试探性意味较浓，仅发行了100亿元，最终当周公开市场仍实现较大规模净投放，进一步刺激了流动性走向宽松。这一背景下，5月13日当周的央票发行量增至440亿元，公开市场操作以净回笼收场，资金利率也由此止住了下降势头。进入5月20日当周，伴随企业所得税进入集中缴款期，财政缴款带来的季节性冲击令资金面骤然趋紧，银行间市场一度因机构未筹到足够资金而延时收盘，央行由此进行了春节过后的最大规模单周净投放。而本周，伴随财政缴款冲击趋弱，资金面紧张局面逐渐改善，回购利率较上周整体下行，央行回笼力度随即小幅回升。

在公开市场重现净回笼之际，周四资金面出现反复，各期限回购利率均较上一交易日有所回升，隔夜、7天回购利率分别上行35BP、47BP至3.40%、4.18%。不过，考虑到月末考核和6月5日的补缴法定存准因素，昨日的利率上行仍有情可原。

综合来看，央行通过灵活调整公开市场投放力度，有效修正了资金面上半月的过于宽松和下半月的季节性趋紧。

多重因素施压

6月资金利率易上难下

尽管当前资金利率仍处于相对高位，但市场人士普遍预计，随着月末考核结束、6月首周公开市场到期资金大增至2020亿元，跨月之后的市场资金面有望得到显著改善。不过，考虑到6月份对资金面不利的因素较多，资金利率短暂下行之后重拾升势的概率较大。

首先，从短期扰动因素看，6月5日是例行的准备金清缴日，而往年5月份银行存款都有大幅增长，对6月初的资金面扰动不可避免。此外，清明小长假、半年末考核，均会先后带来一定冲击。

其次，从银行自身流动性情况看，银行超储率已由去年末的3.3%降至今年3月末的2%，有机构预计5月末将进一步降至1.6%左右。超储低企，大大降低了机构对流动性的边际承受能力，这已经体现在最近两月的财政缴款冲击上。

其三，从外部流动性来看，6月份外汇占款增长或面临趋缓。一方面，外管局新规将逐步显效。除了以虚假贸易流入的热钱将减少外，6月底还是外汇贷存比新规的最后达标期，二者都将减少结汇需求甚至增加购汇需求。另一方面，近期美元走强的同时，美国国债收益率大幅上行，显示美元资产吸引力进一步增强，并可能引发前期青睐于新兴市场的短期国际资本改道美国。

综上所述，投资者对于6月份，特别是6月中下旬的资金面状况应予以足够警惕。不过，分析人士普遍认为，在当前经济复苏形势较弱、“稳增长”需求较强的情况下，货币政策不具备显著收紧的空间，一旦资金面出现大幅趋紧，央行仍将及时通过缩量回笼、甚至重启逆回购操作等形式伸出援手，以维护银行体系流动性的平稳适度。