中金公司：经济自主增长动能疲弱

国家统计局公布1季度国民经济数据。1季度GDP增长7.7%；3月份，规模以上工业增加值同比实际增长8.9%，社会消费品零售同比名义增长12.6%；1-3月份，全国固定资产投资同比名义增长20.9%。中金公司对此评论如下：

经济增长低于预期，自主增长动能疲弱。1季度GDP同比增长7.7%，较去年4季度回落，但高于去年2、3季度和政府经济增长目标7.5%，环比增速1.6%，较去年4季度显著回落，与去年1季度持平。经济增长低于我们预期的8.1%（市场预期8.0%）。从主要指标来看，除了政府主导的基础设施投资以及房地产销售增长较快，其余的经济活动增速普遍较低，支持我们在2季度宏观展望报告中的主要观点：当前经济增长的自主动能疲弱，长期的经济结构失衡问题已经影响到短期增长速度，目前稳增长的主要力量仍然是基础设施投资。

消费增长显著放缓。消费贡献带有很强的季节性，但是今年1季度最终消费仅拉动GDP增速4.3个百分点，较去年同期减少1.9个百分点。1季度消费零售增速下滑较多，一方面受到反腐的影响，另一方面反映城镇和农村居民人均收入增速下滑。

出口强劲扩张难以持续。尽管海关数据显示1季度出口增速大幅上升，但出口交货值增速并未回升。3月份出口交货值同比增长只有4.6%，预示着未来出口增速难以维持高位。1季度货物和服务净出口拉动1.1个百分点，贡献大幅回升，但是主要由于低基数的作用。

基础设施投资支撑固定资产投资增长。固定资产投资增速平稳，其中基础设施投资增速大幅上升，房地产投资小幅加快，制造业投资低位企稳，但其他投资增速显著下滑。资本形成总额对GDP增长贡献通常在1季度较弱，但今年1季度资本形成仅贡献GDP增速2.3个百分点，较往年下降。在固定资产投资增速并未显著下降的情况下，较低的资本形成贡献主要反映当前企业库存调整并未对GDP增长形成实质贡献。1季度PPI回升乏力，也显示企业再库存力度偏弱。

房地产对服务业拉动未能抵消工业生产和其他服务业的放缓。我们此前估计房地产的大幅增长会抵消工业生产以及消费零售的放缓。然而，工业生产低于预期。3月份工业增加值同比增长8.9%，较1-2月累计同比增速9.9%下滑1个百分点，低于我们预期的9.6%（市场预期10%）。轻重工业增加值增速各下跌1个百分点左右。与此同时，尽管1季度房地产销售面积同比增长37%，服务业同比增速也仅与4季度基本持平。房地产销售的增长未能以抵消工业生产和其他服务业的放缓。

向前看，全年经济增长下行风险加大。相应地，通胀上升压力也降低。尽管1季度经济增长较4季度下滑，但就业形势仍然良好，预计“宽财政、稳货币”的政策组合维持不变。宽财政方面，政治经济周期将拉动基础设施投资，对下半年经济增长带来支撑。稳货币方面，货币政策保持中性，紧缩的可能性进一步降低，在实际操作上，维持较宽松的流动性的概率增加。如果要考虑风险的话，放松的可能性高于紧缩的可能性。我们全年经济增长8.1%的预测面临下行风险。