转型期买“新经济”结构行情将持续

□南京证券 周旭 张学权      

两市主板指数本周结束反弹，而创业板指数逆势创出反弹新高。全年来看，沪综指下跌12.18%，深成指下跌15.93%，创业板指数上涨56.33%。两市走出自创业板股票上市以来差别最大的结构性行情，在场内资金有限的情况下，创业板如同烈日狂牛。这种两极分化，我们认为与国内处于转型期与新经济的蓬勃发展密切相关，预计未来结构性行情仍会延续。

产业调整长路漫漫

上半年GDP同比增速为7.6%，在历史上已经居于低位，政策对于GDP数据逐步淡化，称不以GDP论英雄。对于业内争论不休的中国经济运行“上下限”，有关方面本月17日再次给出明确答案：中国经济下限是“稳增长”和“保就业”，上限是防范通货膨胀，而对于GDP数据没有明确作为上下限依据。此外，还有政策声音指出，今年中国不会出台大规模的财政刺激政策，会在保持财政赤字总规模不变的前提下，着眼促进经济增长和就业，进行一些政策微调。

上半年固定资产投资增长20.1%，而房地产开发投资增长20.3%，这两项数据较快增长，尤其是房地产从各主要城市来看终端需求旺盛，房地产销售量价齐升，这对实体经济有着实质性的支撑。国内经济仍能符合政策的预期，在“稳增长”的预期能够达成的情况之下，施政政策可以放在推动经济转型上面。政策将“稳增长”同“调结构”、“惠民生”紧密结合，包括促进消费、促进铁路投资、促进棚户区改造、促进城市基础设施建设、促进节能环保投资等方向将成为重点。

但当前地方对于GDP数据的惯性追求与大规模投资发展的冲动仍在继续，浙江推出五年十万亿的投资计划，年初时各省地方政府也推出了类似数额庞大的发展规划，并促使早周期品种拉出一波行情。不过，随着中央政策的逐步清晰，早周期品种的行情在2月份以后被证伪。

地方政府的这种GDP冲动与我国当前企业破产方面的制度落后，不利于推动产业重组与整合。有些地方政府引进一些能够产生较高GDP的过剩与落后产能企业落户当地，如钢铁、石化、有色等大项目。以钢铁为例，自2009以来钢铁行业面临全行业的困难，产品库存高企，下游需求不旺，上游原材料被国外寡头控制，企业盈利能力严重受损。但行业内并没有发生明显的市场化重组并购，在各地政府积极救助之下，这些企业继续生存。从国外来看，美国企业在经济危机发生与行业盈利能力大幅下降时，能够及时债务重组，其每次经济危机时都有大量企业倒闭，这也意味着落后产能的出清让位。而日本企业在危机过后仍有大量僵尸企业持续存在，其企业债利率走势与国债完全一致，几乎没有违约，这些企业该破不破，导致自上世纪以来，日本的创新产业已经明显落后于美国。

中国企业债也没有违约，利差走势与国债完全一致，说明这类企业也没有破产，至少市场认为他们不会破产，行业重组与整合较为困难。对于企业来讲，虽然会继续存在并维持就业，但没有优胜劣汰，社会整体效率会下降。而在证券市场上面，这类企业的调整周期将被大幅拉长，股价长期在净资产左右徘徊，这也是部分早周期品种长期低位横盘的主要原因。

继续演绎结构性机会

创业板内以传媒与互联网，尤其是移动互联网为上涨龙头，这也是新经济发展推动的结果。全球智能手机快速普及，IDC数据称2012年全球智能手机出货量达6.86亿部，四分之一在中国，移动运营商对千元以下智能手机大力推送，国内3G全面普及，4G也在装备上马。电子商务蓬勃发展，阿里系的淘宝与天猫、京东、苏宁等电子商务网站成交量翻番式增长，千亿级投资到各自电商物流体系的建设，支付宝与余额宝等改变着社会的金融流通规则。

   新一代年轻人已经养成用互联网购物与手机上网的习惯。这种新经济是全球化的结果，也是科技进步的技术推动。新技术、新经济在改变生活，挑战与升级传统经营模式。这与国内GDP的小幅变动、宏观调整的松紧、金融体系流动性的变化，并没有非常紧密的关联，没有政策面的冲击，场内资金也乐得在这些板块上面发动行情。

中报业绩并没有明显引起对创业板高估值的打压，一些中报业绩超预期公司的股价反有大幅上涨。从历史上来看，IPO开闸前期的窗口期内，股指多数上涨收红，虽然这次市场的热点在高新行业与创业板上面，但主板指数也不致于大跌。预计这种结构性行情将继续，主板指数将以箱体震荡为主要趋势，创业板指数将挑战历史新高，直到估值差异到了极限，并使得投资者对新兴行业产生审美疲劳为止。