压力测试警报频起 债市熊影步步紧逼
压力测试警报频起 债市熊影步步紧逼
后“钱荒”基经郁闷“一债难卖”
本报记者 曹乘瑜
“我们一只AA+的债券,挂了两天都没有卖出去。”7月18日,债券基金经理石凯(化名)无奈地表示。AA+并不算级别特别低的债券,其流动性也不错,然而7月16日,石凯挂出这只债券后,一直没有人接盘。
“一债难卖”的现象最近并不少见。上周,明显的抛售潮出现,各类型的债券价格都在走低,资金面又现紧张之势。有基金经理透露,上周五,Shibor回购利率的单笔报价又出现远高于指导价的现象。这一幕仿佛昭示“钱荒”又有反扑之势。
业内人士认为,大规模卖债潮的出现和货币政策紧缩持续有关。“钱荒”刚过时,流动性缓解,部分投资者还对短端机会存有乐观预期,但随着压力测试不时进行,监管层的态度始终保持谨慎,经济环境恶化,尤其是6月债券降级潮大规模出现,乐观情绪已经消失,市场分歧走向统一,导致7月上旬仅有的两周卖债窗口关闭。
越是卖不出去的时候越要卖,下半年债基调整投资思路已经成为共识。在上述各种因素下,基金经理倾向于缩短久期,降低杠杆,将中低等级信用债“踢出”组合。然而,这并非易事。
债基的收益率也将随之减少。业内人士预计,今年1-5月债基收益率近5%的“壮举”将不复重现。不过,债基经理有着各种“开源”打算,或借着利率不时飙升带来的机会投资协议存款、放回购或通过打新来补偿收益。
“钱荒”魅影又至 “一债难卖”重现
一直到7月19日收盘,石凯的AA+的债也没有卖出去,价格却跌了不少。“没办法,大家都在卖,却没有人买。”石凯说。整个市场上,各类型的债券都在下跌,即使是国债也不例外。根据其他媒体报道和基金经理透露,7月18日,5年和10年期国债的收益率分别收于3.48%和3.69%,较7月11日分别上升9.9bp和10.0bp,净价下跌2%。中低等级的债券价格跌幅更大,刚刚被降级的12中富债的收益率飙升至不可思议的15%。Wind数据显示,中债高收益企业债全价(1年以下)指数自6月底流动性缓解后,随着债券价格的回升开始一路上扬,然而自7月4日起,这一指数走势骤然转成一条横线,长久期的同类指数,则从7月5日起开始下行。
这一幕,仿佛6月下旬的“钱荒”又至,债基经理们疯狂卖债。自7月17日开始,Shibor隔夜利率再次有所上扬,从2.96%上涨到19日的3.04%,一个月期限的协议存款利率则从平常的年化4%上升至逾5%。
“其实现在Shibor隔夜回购利率都是滞后的,从单笔报价上来看,上周五的Shibor隔夜报价更高。”石凯说,脸上带着郁闷的神情。他的AA+债并不算是低级别债券,但是令他郁闷的是,当初拿券的时候,因为自己的基金规模小,在银行间市场上拿券并没有优势,所以只能拿价格比较高的券种。他的这只AA+债和别人同级别债券相比,收益率本来就低两个百分点,确实不好卖。截至二季度末,石凯的债基规模仅有1亿元,其中债券持仓仅有八成。
当石凯闷闷不乐地吃着周五的晚餐时,在北京首都机场,和他年龄相仿的另一位北京基金公司的债基经理张宁(化名),正在等待回老家的航班。和石凯不同的是,他浑身上下透着一股轻松———他是上周“卖债”潮的旁观者,更准确的说,他是先行者。
“我早就把券卖掉了。”张宁笑着说,“我觉得7月5日至15日是卖债的窗口,那之后窗口就会关闭。”
张宁所说的“窗口”,是指债券容易成交的时间段,不过这一时间段的起止并非由行政指令决定,而是市场行为。
张宁认为,时间窗口的打开,是因为投资者对债市的判断存在分歧。“钱荒之后,政府表态加强对银行的监管,流动性缓解,6月份CPI同比上涨2.7%,较5月的2.1%大幅反弹了0.6个百分点,也超出此前市场预期。大家觉得经济复苏无望,利好债市的观点又起来了。”张宁说。
但是张宁认为,收紧的货币政策不可能说调整就调整,至少要持续半年,所以他是看空派,至少三季度看空。“很多债基经理都觉得短端有机会,但我觉得已经不可能了,整个收益率曲线还在向上,资金成本在不断提升,等大家都意识到的时候,这个窗口就会关闭了。”张宁说。
因为准确预测到了时间窗口,张宁没有陷入上周的“卖债泥沼”,虽然他素来在组合中重配中低等级信用债。不过,他的脱身,也并非没有代价。为了能够在窗口关闭前卖掉债券,他在窗口期内“不惜一切代价卖券,在两周之内将杠杆降到了5%以内。”
压力测试警报频响 密集降级突至
卖不出债的石凯和提前卖债的张宁,都有一个不祥的判断———无论是宏观环境、基本面还是政策表现,都显示债市的熊市隐现端倪。
张宁认为,中国货币政策收紧的根本原因,是美国退出QE3的预期明确,全球资金朝美国回流,外汇占款将持续减少,而国内由于担心会导致泡沫破灭,并不敢采取宽松货币政策,因此,预计货币政策紧缩的持续时间会很长。
据了解,监管层仍然在不时地进行压力测试。7月的第二周,石凯收到了督察长转发的邮件,是监管层要求在公司内部对固定收益类产品做压力测试。某基金公司投资总监介绍,这种压力测试包括历史模拟法和情景法。历史模拟法模拟历史上流动性较差的时点状况,来测试基金的赎回压力有多大。情景法则是在当前情形下,假设各种比例的赎回,测试基金的流动性风险。这些模拟主要由各公司的金融工程部和运保部来完成,测试完后,基金公司还被要求制定紧急情况应对机制,并将测试情况及流动性风险解决方案上报备案。
监管层对流动性危机的警惕态度也非常明显。多家基金公司的债基经理透露,自6月底开始,各基金公司定期上报流动性指标,这一任务目前还没有被叫停,只不过由于流动性最紧张时期已过,已经由每日一报,变成了每周一报。需要上报的风险指标则由风控部门和法规部门填写,包括旗下基金的偏离度、杠杆比例、久期匹配情况、低等级信用债持有比例、预计未来一段时间内的赎回金额、投资者中机构占比等。
除了货币政策紧缩持续,基金经理们认为,债市熊市隐现的另外一个原因是产能过剩。过高的房价抑制了产能过度投放,央行既不敢降息,也不敢降准,企业的负债成本比资产投资的收益还高,企业的流动性危机在不断暴露。据Wind数据统计,今年出现了大规模的信用债降级情况。今年年初至7月15日,共有47只信用债被降级,是去年的10倍还多(去年同期只有3只信用债被降级)。其中,公司债22只,企业债13只。调级事件主要集中在6月份。Wind数据显示,仅6月份被降级的信用债达到25只,而去年同期仅有1只被降级。此外,被降级的主要是AA级信用债。
这种密集降级的现象,背后有着信用债发行规模扩大、调级概率提高的原因,但是也有业内人士认为,有可能是评级公司在收紧评级尺度,更有可能是经济环境所致。某位银行系基金公司的债基经理透露,已发行的信用债中,有80%的发债主体财务状况出现恶化,降级事件增多是必然的。观察被降级的企业,主要是一些钢铁、化工、光伏、风电、防治、机械设备等产能过剩的行业以及城投债。
大量的债券降级、货币政策持续收紧等等,这些因素交互影响,直接或间接地推动着本文开头出现的一幕。一方面,债券调级后,会迫使固定收益类基金经理调整组合。据了解,目前固定收益基金对债券都有级别限制,不符合标准的基金需要被调出组合。部分基金经理如果投资一定级别以下的债券,需要专门报备或提交报告。
“预计下半年还会有债券被调级,低评级的债券确实会有问题,它们中出现实质性违约事件的概率比较高。如果经济继续往下走,现在被降评级的企业可能到时候付息都会有问题。”石凯说。
另一方面,刚刚过去的“钱荒”风波以及监管层的审慎态度,内外交困的宏观环境和企业基本面,都让债市参与者主动“求变”。
降杠杆缩久期成主流 扳回一局瞄准打新
这一点石凯早已有隐隐的预感———债市的思路正在转向———上半年债基追求收益率的热潮正在改变,债基经理的风险防范意识正在提升。
在石凯卖券之前,有券商研究员在路演时建议他买AAA级以上的债,并建议适当调整思路。石凯觉得,当券商研究员都在调整思路时,意味着全市场已经达成了普遍共识,即缩短久期,提高组合内债券评级,降低杠杆。
而这并非易事。在“一券难卖”的情况下,调整组合将历时较长,而在这一过程中,还要承受债券价格下跌带来的损失。
今年1-5月,在流动性泛滥的背景下,债基对高收益率的追捧热潮已如明日黄花。据了解,目前被抛售的主要是3A以下的信用债,“公司领导也在要求卖券。”张宁说。
思路转向的代价,就是债基收益率的下滑。好买基金网的数据显示,今年1-5月,有近四成债基的收益率都超过5%,平均收益率达到4.8%,意味着其年化收益近12%。基金经理们预计,下半年债基收益率将不可能再回到今年上半年的状态,“可能4%都不到了。”深圳某基金公司的债基经理表示。
基金经理们认为,越是上半年表现好的债基,下半年风险可能越大,因为要获取较好的收益,要么是持有低评级债券较多,要么是杠杆较大。考虑到下半年可能出现的资金紧张状况,预计表现持续较好的将是封闭式债基。
基金经理们正在绞尽脑汁,为下半年的收益“开源”。张宁管理着一只高收益债基,专配短融和信用级别在AA+级以下的债券,幸运的是,由于还在建仓期,组合中低等级债券并不多,他最近正用充裕的现金在银行间放回购,或者做协议存款。据了解,目前一个月期限的协议存款的年化利率已经上升至5%,“可能到7月底时会超过6%,剩下几个月到8%都有可能,9月底季末时将更加紧张。”张宁说。
石凯则希望下半年能参与打新股。他的债基上半年收益率并不高,但因为是二级债基,可以参与打新股。因此,为了能扳回一局,打新成了他的首要目标。“IPO重启后的第一批公司质量好,如果能打新,收益应该还不错。”石凯说。
[责任编辑:周发]