债市观察：避险情绪降温长债震荡走弱 利率债净融资额小幅提升

新华财经北京6月27日电（史可）债市在上周（6月20日至6月26日）初维持窄幅震荡走势，尽管利率债净融资额升至年内新高，但因资金供给相对均衡，利率债延续放量发行并未明显制约债市。但是上周四开始，在人民银行重新释放“货币总闸门”的措辞之后，债市情绪明显转空，叠加股债跷跷板效应有所增强，长债收益率曲线震荡上行，10年期国债收益率在上周五尾盘重返2.80%。

分析认为，后续需要观察社融等经济金融数据，若“宽信用”的效果有所体现，则“宽货币”实施的必要性将下降，需警惕收益率的超预期上行。同时需要研判增量政策，对于货币政策而言，在不超发货币、不透支未来的定调下，现阶段再度降准的可能性无疑会降低，但是“量”的稳定仍可维持。

行情回顾

上周债市收益率曲线走陡，长债自上周四开始明显承压，根据财政部官网数据，10年期国债收益率在上周五尾盘升至2.80%关口，而短债收益率在周内多数时间走势相对持稳。全周来看，1年期国债收益率下行4BP至1.97%，10年期国债收益率上升2BP至2.80%；1年期国开债收益率小幅下行1BP至2.03%，10年期国开债收益率上行2BP至3.01%。

国债期货三大主力周线集体收跌，其中2年期债主力微跌，但长债调整则较为显著。特别是在上周五，10年期债主力放量下跌，收盘价创逾一个月低位。全周来看，10年期债累跌0.30%，上周五收报100.095；5年期主力累跌0.18%，报101.215；2年期主力累跌0.04%，报100.970。

从收益率绝对水平来看，国债3M、1年期利率分别小幅走低至9%、14%分位数，30年期利率由2%分位数上行至7%分位数，其余关键期限利率均上行至20%-29%分位数区间内。相较于国债，国开债利率所处分位数整体更低。3M、1年期期限利率分别从上周的9%、13%走低至7%、12%。其余期限利率均小幅走高，处于5%-19%分位数区间内。

国债、国开债期限利差走势分化。国债期限利差中，5年期-3年期和30年期-10年期利差分别仍维持在90%分位数和3%分位数，10-5年期利差收窄至39%分位数，而其余关键期限利差大幅走阔。其中3年期-1年期国债利差走阔至91BP；10年期-1年期利差走阔7BP至83BP，位于88%分位数；相较于国债，国开债除30年期-10年期期限利差收窄至18%分位数，其余关键期限国开债期限利差均走阔，且3年期-1年期利差最陡，处于90%分位数。

从隐含税率来看，1年期、7年期国开债隐含税率所处分位数水平上升，其余期限整体持平或走低。其中，5年期国开债隐含税率继续下降至4.6%，位于0%分位数附近；10年期国开债隐含税率小幅下降至6.92%，位于2%分位数左右。

一级市场

上周利率债净融资额7047.7亿元，环比增加242.9亿元，创年内新高，其中国债、地方政府债、政金债净融资分别为1703.2亿元、4399.8亿元、944.7亿元，环比分别变动590.0亿元、-316.4亿元、-30.7亿元。

全周利率债总发行量8596亿元，环比减少340亿元，发行规模为年内次高。其中，记账式国债发行2103亿元，环比增加590亿元；政金债发行1315亿元，环比增加59亿元；地方债发行5178亿元，环比减少989亿元。

本周来看，目前国债尚未披露发行计划；地方政府债计划发行5159.02亿元，环比小幅下降。

公开市场

公开市场上周共有500亿元逆回购到期，央行累计进行1000亿元逆回购操作，全周净投放资金为500亿元。本周（6月27日至7月3日）公开市场将有1000亿元逆回购到期，其中周一至周五逆回购分别到期100亿元、100亿元、100亿元、100亿元、600亿元。

商业银行上周共发行同业存单4040.2亿元，发行量减少3551.5亿元，前值为7591.7亿元。从期限来看，1M、3M、6M、9M、1Y品种分别发行390.5亿元、840.8亿元、507.7亿元、971.8亿元、1329.4亿元。发行主体来看，国有银行、股份制银行、中小银行分别发行629.5亿元、1328.6亿元、2082.1亿元。净融资方面，本周净融资为负1327.1亿元，其中国有银行、股份制银行、中小银行净融资分别为534.4亿元、-1948.1亿元、86.6亿元。

同业存单发行利率方面，国股行全线下行，中小行涨跌不一。国股行1M、3M、6M、1Y加权发行利率分别为1.65%、1.76%、1.97%、2.29%；中小行1M、3M、6M、1Y加权发行利率分别为1.93%、2.00%、2.15%、2.46%。

时值月末，跨月资金边际收敛，回购利率波动向上。截至上周五收盘，DR001、DR007、DR014、DR1M分别为1.43%、1.80%、2.03%、2.00%，环比分别变动1.38bp、13.94bp、30.93bp、7.76bp。

回购交易方面，银行间质押式回购日均量为6.38万亿元，日均量环比减少0.20万亿元，前值为6.18万亿元，其中隔夜为5.67万亿元，前值为5.53万亿元，7天为0.48万亿元，前值为0.52万亿元。

要闻回顾

国务院常务会议指出，消费是经济主拉动力，是当前推动经济运行回归正轨重要发力点，促消费政策能出尽出。会议确定加大汽车消费支持的政策，包括活跃二手车市场，促进汽车更新消费；支持新能源汽车消费，考虑当前实际研究免征新能源汽车购置税政策年底到期后延期问题；完善平行进口政策，支持停车场建设。政策实施预测今年增加汽车及相关消费大约2000亿元；会议进一步部署确保全年粮食丰收的举措，决定完善自然科学基金资助体系的措施。

人民银行副行长陈雨露表示，人民银行在设计结构性货币政策工具时坚持顺势而为，按照目标一致性原则设立激励相容机制。把人民银行资金和金融机构对特定领域和行业信贷投放顺势挂钩，调动金融机构积极性，以更有效促进信贷结构优化。此外，结构性货币政策工具也具有基础货币投放功能，有助于保持银行体系流动性合理充裕，支持信贷平稳增长。人民银行在总量框架下运用结构性货币政策工具，会根据经济发展不同时期、不同阶段的重点需要“有进有退”，把结构性货币政策工具的数量和投放规模控制在合意水平，与总量型政策工具形成良好配合。

个人养老金投资公募基金监管规则出炉。根据证监会发布的征求意见稿，在个人养老金制度试行阶段，拟优先纳入最近4个季度末规模不低于5000万元的养老目标基金，全面推开后再逐步纳入股票基金、混合基金、债券基金、FOF等；基金销售机构需满足最近4个季度末股票基金和混合基金保有规模不低于200亿元，其中个人投资者持有规模不低于50亿元等要求；为鼓励参加人长期投资行为，个人养老金基金设置专门份额，不收取销售服务费，对管理费和托管费实施费率优惠、免收申购费等销售费用、豁免大额申购等限制、采取红利再投资的收益分配方式。

重要数据

6月LPR如预期“按兵不动”，2022年6月20日，全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价：1年期品种报3.70%，上次为3.70%，5年期以上品种报4.45%， 上次为4.45%。

光大证券认为，5月5年期LPR刚刚下调15BP，其在贷款量价上所形成的效果明显且具有持续性，因此6月再度引导LPR下行的必要性不高。6月以来的信贷投放情况是不太差的，经济运行是处于恢复趋势中，所以不急于立刻引导LPR下行。

海外债市

因市场日益担心经济衰退，全球债券收益率在上周后半段从多年高位回落，美债市场方面，在交易员减少对美联储加息规模的押注后，10年期美债收益率上周三下跌12个基点，上周五，美国国债价格继续大幅走高，3至7年期美债收益率跌幅最大，2年期与10年期美债利率接近倒挂。截至亚市时段27日盘初，10年期美债收益率报3.138%，与同期中债利差收窄至不足34个基点。

美联储主席鲍威尔上周在美国国会举行的听证会上表示，美国经济非常强劲，复苏形势良好；预计今年将继续加息，随着时间推移将进一步加息；紧缩政策可能导致增长放缓，衰退并非不可避免；控制通货膨胀必须是美联储的重点，美联储不会提高通胀目标；资产负债表最终将比现在减少大约2.5至3万亿美元；金融状况已普遍收紧，但利率仍相当低；美联储将在利率问题上采取合理的行动；预计未来两年通货膨胀率将下降，更接近2%的目标水平。

机构观点

天风固收：对于央行货币政策行为，在不超发货币、不透支未来的定调下，目前阶段无疑会降低再度降准的可能性，但是量的稳定仍可维持。总体上央行行动不会太超意外，重要的是增量财政政策何时落地，这是社融斜率修复的关键，也是经济回归合理区间的左侧前提。在财政增量政策信号落地前，7月流动性还是维持在高于合理充裕水平，虽然1.3%、甚至1.4%的低点很难再见，7月的波动也会比6月略大，位置可能比二季度略高，但隔夜利率预估仍在1.6%以内。往7月观察，考虑到社融回升、经济修复等因素，十年国债还是震荡调整为主，但高度有限，毕竟资金面仍处高于合理充裕的状态，机构还有配置动能。

国君固收：通过对于极端看多时的情绪刻画，今年春节前的2.67和5月底的2.7，构成了年内10年国债的“双底”。虽然市场多数投资者已经边际转空，而且行情选择消息，接下来一段时间，市场会对利空更加敏感，但其实并不会因此变得更加悲观。如果市场因为疫情防控或特别国债的担心，导致长端比短端上行更多，期限利差走扩，这可能又会产生新的交易机会。债市潜在调整风险大的应该是2-3年品种，对应资金边际收紧叠加微观结构较差。

海通证券：经济、信贷、股市和海外的利空徐徐而来，债市利率下行空间受限，除非货币政策进一步超预期宽松；而资金面均衡偏松、资金利率仍处低位、期限利差和套息价差依然偏高，也意味着债市利率趋势性上行的空间不大，故债市震荡行情继续演绎。维持6月10年期国债利率在2.70%-2.90%区间震荡的观点，下半年利率走势或先上后下，建议配置户在近期长债利率中枢抬升阶段关注配置机会。

编辑：王菁

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