【财经分析】城投债结构性分化加剧 融资边际收紧趋势料持续

新华财经上海7月7日电（记者 杨溢仁）在地方政府隐性债务监管趋严的大环境中，经济下行压力叠加疫情多点暴发的负面影响，致使部分地方的财政形势严峻——尤其是中西部行政级次较低的政府财政收支矛盾加剧，并对该类地区内的城投企业再融资构成了极大的掣肘。

分析人士认为，虽然城投整体风险无虞，可部分地市的隐性债务规模依旧突出，择券建议谨慎回避债务压力边际陡增的区域平台。

城投债结构分化加剧

根据中金公司统计，分区域来看，2022上半年信用债供给的区域分化仍在持续，广东、浙江、北京、江苏、山东、上海等经济较为发达的省市合计占到整体净增规模的63%，而辽宁、甘肃、贵州、海南、青海、内蒙古、吉林、黑龙江等偏弱区域融资仍为净流出。

再分评级来看，AAA、AA+、AA及以下（含无评级）筹资主体的信用债发行量分别为4.01万亿元、1.42万亿元和7587亿元，净增规模依次为9594亿元、5118亿元和1300亿元，净增量分别同比增长6851亿元、462亿元、-1394亿元，显然，供给仍在进一步向中高评级集中。企业性质方面，国企和非国企的发行规模分别为5.87万亿元和3221亿元，净增量依次为1.65万亿元和-494亿元，结构分化由此可窥一斑。

聚焦到城投债，板块内部的分化亦在持续，且2022上半年各省城投债的发行显著放缓，有18个区域的城投债发行量较去年同期下降，发行缩量的地区逾半数。

来自海通证券研究所的数据更显示，2022上半年城投债发行去区县化、去私募化趋势明显，AA及以下发行规模缩减。城投发债平台的行政级别以省及省会、地级市为主，区县及县级占比仅27.84%，较去年同期下降6.1个百分点。

针对“如何看待今年城投信用风险和城投债投资策略”的问题，中金公司进行的最新债市调查显示，有38%的受访者选择了“城投融资区域分化格局不改，考虑到东部优质省份收益率偏低，未来投资会向中部部分省份挖掘，但是久期会偏谨慎仍然会加大对这些区域的平台挖掘，获取一定超额收益”。

海通证券研究所固定收益研究首席分析师姜珮珊指出，“在整体防风险的基调下，当前管理层之于隐性债务严控增量的态度并未改变，因此投资者仍需关注债务压力边际陡增的区域风险。” 

机构建议关注交通基建

“尽管省级以下财政预算体制的改革有助于减缓地方政府财政收支平衡的压力，但出于审慎考虑，大部分机构依旧更青睐财政实力较强省份的城投平台，对应选择于东部和中部省份挖掘的投资人占比持续增多。”一位机构交易员告诉记者，“深耕江浙省份城投的占比在四分之一左右。”

至于平台类型方面，在惠誉博华分析师刘濛洋看来，主业为交通基础设施建设及运营的融资平台可予以关注。

“2020年以来，虽然疫情影响持续发酵，但基础设施投资尤其是交通类基础设施投资作为逆周期调控手段，对稳定发展区域经济具有举足轻重的作用。因此投资增速可观。截至2021年末，我们测算的样本交通基础设施城投企业的资产总额合计达6.2万亿元，营业收入合计4534.8亿元，2019至2021年的复合年均增长率分别为 15.4%及18.8%。”刘濛洋坦言，“若地方政府将地铁、铁路及公路等相关资产划入交通基础设施融资平台，那么该类企业在当地即具有了区域垄断性和不可替代性，地方政府的支持意愿必然也会相对更强。”

在“控增量+稳存量”的政策导向下，未来城投债的净供给很难有太大改善，资质分化亦为大势所趋。

“投资者要动态跟踪政策的边际变化，把握各地区城投平台偿债能力与再融资能力的动态平衡。”兴业证券固定收益研究中心总经理、首席分析师黄伟平建议，“在信用债‘资产荒’的持续演绎下，各机构可结合自身风险偏好、风控要求、持有期限以及负债端稳定性等择机把握城投债的投资机会。”

编辑：史可

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