建行江苏分行：造纸行业授信选择

造纸行业是与国民经济和社会事业发展关系密切的重要基础原材料产业，纸及纸板的消费水平是衡量一个国家现代化水平和文明程度的标志。2020年至2021年，在供需紧平衡状态下，行业进入主动补库存阶段，浆、纸价格均较往年有所上升。部分核心纸种受环保政策及下游需求催化，景气度较高，相关龙头企业存在一定的扩产需求。

2010-2017年我国造纸行业一直处于产能过剩状态，近两年经过供给侧改革，初步化解了产能过剩危机。根据中国造纸协会的数据显示，2020年我国纸及纸板生产企业约2500家，全国纸及纸板生产量为11260万吨，较2019年增长4.6%，2011-2020年纸及纸板生产量年均增长率为1.41%。

根据纸类划分，目前分为白卡纸及生活用纸(按下游应用方向划分，核心纸种可分为包装用纸（白卡白板纸、箱板瓦楞纸）、文化用纸（双胶纸、双铜纸）、生活用纸三类，细分领域中白卡纸、生活用纸持续维持较高景气度，扩产频繁)。白卡纸、生活用纸的原材料包括纸浆、包材（纸芯、包膜等）、化学药品、动力燃料、其他辅材等，其中纸浆成本在物料成本中的占比最高（约70%）。

长期来看，市场对纸浆的需求较为乐观。一是因为中国纸浆消费量占比全球超过四成，国内市场需求量的波动对全球纸浆价格影响较大。二是在消费升级的大背景下，原浆及再生浆对回收纤维的潜在需求可能为纸浆创造新增需求。

一、造纸行业关键风险点

（一）节能环保风险

造纸行业是我国排放水中污染物COD的重点行业，我国当前出台的与造纸行业相关的环保政策，旨在促进企业改善增加值能耗、水耗、资源综合利用率，使废气排放接近或达到世界先进水平，构建经济的可持续性发展环境。“能耗双控”的大背景下，地方频繁限电限产，加上环保法规政策的密集出台以及环保督查力度加大，将对造纸行业未来生产运营和节能环保等产生重要影响。

（二）市场风险

1.我国纸张消费已从过去紧缺型变成基本平衡型，目前中高档制品的市场缺口较大，低档产品的市场供需基本平衡，部分纸产品出现产能过剩的局面。在国家去产能政策的推动下，中低端产品正在逐步退出市场。

2.部分“废纸系”的纸种受到禁废令影响，需寻找新原料，成本增加趋势明显。以灰板纸、白板纸为例，二者多用于商品包装用料，所在领域可替代性强，成本优势的丧失使得该类纸种会被高端纸种替代。

（三）产能扩张和集团多元化经营风险

随着国内造纸企业行业集中度的提高，发展全产业链是大势所趋，但超出产业链的多元化发展并不适合造纸行业的特点。目前造纸企业主要为集团客户，经营范围广，内部关联交易多，且多以经常性关联交易的形式存在，关联交易信息未做披露或披露不全面，为银行贷款安全埋下较大的风险隐患。

（四）原材料供应风险

我国重要造纸企业的主要原材料（纤维原料）自给严重不足，目前仍以进口为主，浆和废纸原材料价格波动风险对企业经营影响较大；未布局上游纸浆产能，所需的木浆基本依靠外采的纸企，面临原材料价格波动风险。

（五）财务风险

造纸行业是资金密集型行业，客户融资模式、期限以及价格对企业经营和履约能力影响很大。对企业过度授信、资产负债率高、中小银行参与融资量多这些因素都应重点关注。

二、客户授信选择建议

一是关注投资人背景,优选龙头企业。造纸行业为重资产行业，近年来行业集中度加速提升，龙头企业凭借资金和规模优势，通过“价格战”可抢占更多市场份额。评估时应重点关注借款人的股东背景，优先介入有行业龙头（APP集团、晨鸣纸业、太阳纸业、联盛纸业、亚太森博等）或细分龙头（中顺洁柔等）背景的造纸项目，对其他项目原则上不建议介入。

二是关注产品市场空间，优选高档纸品项目。不同纸种的行业景气度存在较大差异，符合消费升级、绿色环保趋势的纸种行业发展逻辑更为通顺，市场空间更大。应优先介入符合产业发展趋势、行业集中度高、议价能力强的高档纸品项目；选择介入研发实力强、具有知识产权的特种纸项目；对于项目产品产能过剩的项目原则上不建议介入。

三是科学制定项目融资方案。客户选择时应根据项目实际情况，合理确定固定资产贷款额度，原则上不宜高于项目投资额的70%。同时需关注项目投资人的资产负债结构，判断是否有相应出资能力。如借款人采用非公开发行筹集项目资本金，贷款发放前应至少取得证监会的核准批复。

四是择优配置风险缓释措施。优先选择资产抵押、有实力的上市母公司担保等风险缓释措施，原则上不接受信用类项目。造纸设备虽是专用设备，但单体价值较高，且有较长的使用期限，具有一定处置价值。同时争取获得项目财产保险收益权等额外风险缓释措施。（胡敏 张尧）