【环球财经】美科技巨头掀发债潮 资本市场重估AI资产风险

新华财经上海8月18日电（葛佳明） 近期，美国大型科技企业明显加快发债步伐。伦敦证券交易所集团数据显示，包括Alphabet、亚马逊和Meta等在内的科技巨头2026年以来已发行近2200亿美元债券，远超2025年全年约1080亿美元的发债规模。与此同时，英伟达、博通正与私募信贷机构和资产管理公司合作搭建融资平台，为客户采购芯片、部署服务器和建设数据中心提供资金支持。人工智能融资由企业直接发债逐步延伸至私募信贷、设备租赁和项目融资等领域。

摩根士丹利预计，2026年全球AI相关债务发行规模可能接近5700亿美元。分析师指出，这并不意味着科技巨头已经陷入流动性危机，而是表明AI建设正在由主要依靠企业自有现金转向债券、股权、设备租赁、项目融资和供应商担保共同支撑的新阶段。而随着融资规模不断扩大，债券投资者已开始重新评估AI投资回报、设备残值和表外担保的风险。

从“现金奶牛”到连续发行人，科技巨头掀起发债潮

谷歌母公司Alphabet正在筹备上市以来首笔澳元债券，拟发行3年、5年、10年和20年期品种。此前，Alphabet已进入美元、欧元、英镑、瑞士法郎、加元和日元债券市场，其中8月初完成的美元债发行规模达到250亿美元。

Alphabet并不是孤例。高盛预计，包括微软在内的五家超大规模算力企业2026年发债规模可能达到2500亿美元，2027年进一步升至4000亿美元。市场预期，5家大型云厂商（Alphabet、微软、亚马逊、Meta和甲骨文）2026年资本开支为7692亿美元，较3月前上修409亿美元；其资本开支规模或将超过经营性现金流，且 AI 投资规模有望在未来五年持续走高。

发债增加的直接原因，是AI资本开支开始挤压经营现金流。

数据显示，今年二季度，Alphabet经营活动产生现金流约391亿美元，资本开支达到约449亿美元，当季自由现金流降至约负59亿美元。这是Alphabet上市以来首次出现季度自由现金流为负。公司随后将2026年资本开支指引上调至1950亿至2050亿美元，并表示2027年资本开支预计还会显著增加。

这并不意味着Alphabet的主营业务突然失去盈利能力，而是数据中心、AI芯片、服务器、网络和电力设施的投入速度已经超过单个季度经营现金流的增长速度。过去，科技巨头主要依靠广告、软件和云服务产生的现金建设基础设施，而现在，AI投资规模已经大到需要持续调用外部资本。

申万宏源证券首席经济学家赵伟表示，随着人工智能资本开支持续增加，科技企业依靠自身经营现金流已经越来越难以覆盖数据中心、芯片和服务器等巨额投入，对外部融资的依赖随之上升。企业债券、私募信贷、风险投资和股票发行，正在成为人工智能基础设施建设的重要资金来源。

据赵伟统计，2026年上半年，人工智能相关融资占投资级公司债发行规模的34%，占高收益公司债发行规模的40%，占风险投资融资规模的85%，占首次公开募股和上市公司增发融资规模的58%。这表明人工智能融资需求已经从债券市场扩展至私募资本和股票市场。

从卖芯片到搭平台，英伟达、博通把算力变成金融资产

除科技巨头直接发债外，AI融资正在出现更复杂的模式：芯片企业主动联合华尔街机构搭建融资平台，为客户购买芯片和建设算力提供资金。

英伟达8月宣布与阿波罗、贝莱德、黑石、布鲁克菲尔德、高盛和KKR等机构合作，建立一系列算力融资平台，目标是撬动超过5000亿美元第三方资本。英伟达通过提供芯片、项目资源和有限信用支持，帮助AI企业和数据中心运营商获得融资，金融机构则把服务器、芯片和数据中心租金包装成长久期投资资产。

博通的融资平台AI XPV则提供了一个更具体的案例。6月9日，博通、阿波罗和黑石宣布成立AI XPV平台，计划到2028年支持超过20吉瓦全球AI算力部署。平台首笔交易规模350亿美元，主要用于支持Anthropic建设超过1吉瓦算力基础设施。

其基本运作逻辑是，阿波罗等投资机构通过特殊目的实体募集债权和股权资金，再由该实体购买搭载博通定制XPU及网络设备的AI服务器机架，并将设备以长期租赁方式提供给Anthropic使用。Anthropic定期支付租金，租金再用于偿还特殊目的实体的债务。

这一结构对三方都有吸引力。Anthropic不需要一次性拿出350亿美元购买设备，可以把巨额资本开支转化为分期租金。硬件由特殊目的实体持有，也可能减少其IPO前直接承担的表内设备融资规模，不过最终会计处理仍取决于租赁控制权和合同条款。

Anthropic同期完成了650亿美元H轮股权融资，投后估值达到9650亿美元。股权融资主要补充公司资本金，XPV平台则为具体算力设备提供融资。两套结构相互配合，使Anthropic能够在不一次性消耗大量现金的情况下扩大算力。

对阿波罗和黑石而言，Anthropic的长期租金构成契约化现金流，与保险资金偏好的长久期资产较为匹配。阿波罗也将AI算力视为一种新的可投资资产类别。对博通而言，这一平台可以降低客户采购门槛，提前锁定巨额芯片和网络设备订单。

但整个结构中最关键的问题是：如果Anthropic无法继续支付租金，谁来保证债务安全？

博通在提交给美国证券交易委员会的文件中披露，公司为相关客户的五年期租赁义务提供了兜底安排，最大风险敞口约290亿美元。该敞口会随着设备交付逐步增加，并随着客户支付租金逐步下降。如果客户违约，博通可以接手租赁协议或者出售AI机架，以降低实际损失。

这意味着博通不再只是芯片供应商，也开始利用自身信用为客户融资提供支持。融资平台帮助博通把未来芯片订单提前转化为可融资资产，但同时也把客户信用风险和设备残值风险部分转移到了博通的资产负债表。

英伟达和博通搭建平台的根本原因相同：AI企业对算力的需求很大，但自身现金和传统融资能力不足以支撑采购规模。如果客户买不起芯片，芯片企业就必须帮助客户找到资金。AI产业的竞争由此从“谁能生产更多芯片”，延伸到“谁能为芯片组织更多资本”。

投资者开始重新定价风险，“AI泡沫论”再度升温

AI债券仍能获得市场认购，但投资者已经开始要求更高的风险补偿。赵伟表示，市场已从“无条件”支持资本开支，转向“严格审视回报及现金流”，AI融资可持续性、风险重要性提升。

新华财经数据显示，2026年迄今发行的91只超大规模算力企业债券中，有78只在7月末的收益率高于发行时水平。债券认购覆盖倍数也由2月接近5倍降至7月不足2倍，密集发行的企业债正在消耗市场承接能力。

融资压力还来自实际收益率上升。实际收益率是扣除预期通胀后的债券收益率，代表政府和企业真实的借贷成本。目前，美国30年期国债实际收益率接近3%，处于约18年来高位。科技公司和政府同时大规模发债，增加了市场对长期资金的争夺。

实际收益率上升会形成双重影响：一方面，科技企业发债和建设数据中心的成本提高；另一方面，投资者可以从债券中获得更高回报，股票未来现金流的折现价值相应下降。即使企业盈利预测不变，估值也可能承压。

金融市场研究机构Satori Insights创始人马特·金（Matt King）认为，大型科技公司正在加快消耗现金，未来将更加依赖信用市场，届时实际利率上升的影响会更加明显。Neuberger首席投资官Ashok Bhatia则认为，美国国债实际收益率升至3%至4%区间后，可能开始实质性压制经济增长。

8月17日，五位欧洲央行经济学家发表文章，讨论当前AI繁荣是“理性热情”还是下一场互联网泡沫。文章提出，即使AI技术真实有效、当前估值具有理性基础，未来仍可能出现明显回调。

其逻辑是，AI发展早期主要影响少数芯片和模型企业，相关风险可以通过投资其他行业分散。随着AI进入各行各业，并成为科技企业资本开支和经济增长的重要来源，一旦商业化回报不及预期，受到影响的将不只是英伟达等个别企业，而可能包括股票和信用市场。

编辑：谈瑞

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