中金外汇2024年展望：套息逆转

汇率预测表 (上段为中枢、下段为区间）

资料来源：中金公司研究部

总论

2023年前三季度，在美元总体震荡和外汇市场波动性偏低格局下。套息交易成为年初至今表现最好的外汇交易策略之一。年初至今表现较好的墨西哥比索、巴西雷亚尔、英镑、印度卢比均是EM和DM货币篮子中基准利率较高的货币。传统的低息货币日元则成为G10货币中表现最差的。日元的弱势表现与其今年还不错的经济增长和叠创新高的股指形成鲜明对比，说明外汇市场今年对于名义利率乃至名义利差的敏感度相比经济基本面等其他因素更高。

2024年，随着经济下行和通胀回落。我们预计全球央行的紧缩周期可能迎来尾声。衍生品市场隐含北美、拉美、欧洲等主要国家的政策利率将在2024年开启下行周期。全球利率下行的环境一方面会降低套息收益，另一方面则增加潜在的汇率波动，影响套息收益稳定性。尤其是日本和中国等低利率货币的经济和通胀可能有所抬头的背景下，利差的收窄可能会加剧市场的反身性。在利率环境变化的影响下，我们判断过去2年受益于货币紧缩和套息交易的高息货币在2024年的表现将转弱，而低息货币或将受益于套息交易平仓的影响。

人民币汇率与美元指数的相关性在2023年2季度以后显著下降，而人民币汇率与日元的相关性却有所提升，这表明美元指数的波动的影响在减弱，而短期利差可能是影响人民币汇率波动更重要的因素。除了利差外，经济因素和政策因素也共同影响了人民币汇率交易的供求平衡。

2024年，美联储料将从紧缩周期逐步迈向宽松周期。中金认为中美利差的收敛可能是影响外汇市场交易的重要变量。美元的利率也将由涨转跌，在人民币利率稳定的影响下，目前对人民币造成压力的利差逻辑或将逆转。利差的收敛可能会减弱甚至逆转套息交易。促使相关资产负债表错配出现一定的反向调整。除此之外，出口恢复等收支方面的利好因素或将对人民币的回升起到一定的正面作用。上述判断的不确定性来自于风险溢价对于跨境资金流动的影响。如果中国经济预期仍然偏弱，利差收敛所带来的利好可能会被风险溢价所抵消。但中金判断稳汇率政策或仍然会对稳定汇市信心起到关键作用。一旦人民币汇率由跌转涨，反身性因素的存在或让人民币汇率在短期内出现较大幅度的反弹。

中金认为，欧元汇率或受益于美国经济转弱和美联储的转向。但因为疲软的经济基本面，欧洲央行在2024年也可能会进入降息周期。因此，给于欧元总体区间震荡，节奏上前低后高的判断。宽松预期和偏弱的经济将牵制欧元的走强，在1.10以上，欧元的上升空间或受到牵制。

中金认为日元汇率套息交易头寸解消的受益者。日本央行或在2024年上半年开启连续加息，而美联储则会在2024年进入降息周期。在货币政策收敛的逻辑下，日元或能出现拐点，出现由弱变强的迹象。我们认为2024年四季度美元日元汇率的中枢或在135附近。

风险因素

美联储政策更加鹰派、中国经济和欧洲经济修复不及预期、全球经济下行斜率陡峭程度超预期

编辑：马萌伟

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