数据降温难掩结构性隐忧 美联储政策十字路口分歧加剧

新华财经北京7月21日电 近期美国宏观数据呈现复杂信号，汽油价格走低带动整体通胀降温，6月就业增长趋缓且薪资增速匹配2%通胀目标，短期似乎弱化了美联储加息的紧迫性。然而，围绕美联储下一步行动的争论正趋于白热化。

前纽约联储主席杜德利撰文指出，即便下周议息会议收紧政策的说服力下降，维持偏紧货币政策仍具备四重核心逻辑。其一，失业率贴近充分就业水平，但各类核心通胀指标介于2.4%至3.3%区间，双重政策目标失衡需限制性政策修正。其二，联邦基金利率维持高位近四年，失业率连续两年稳定在充分就业区间，金融条件指数测算显示当前环境刺激力度已达2022年初零利率阶段水平，表明政策并未形成实质紧缩效果。其三，AI产业扩张持续推升电力、芯片等品类价格，短期放大通胀压力。其四，通胀连续五年高于2%目标，若行动迟缓将损耗美联储公信力，相比过度紧缩，通胀长期超标代价更高。杜德利认为，到今年秋季，加息压力将彻底凸显。

与杜德利的鹰派立场形成鲜明对照，摩根士丹利给出了截然相反的政策预判。

摩根士丹利首席美国经济学家迈克尔·盖彭认为，通胀下行节奏虽更温和，但方向明确，美联储全年将按兵不动，直至2027年通胀充分回落后方会降息两次。

支撑这一判断的因素包括：关税向终端物价的传导过程接近尾声，房租通胀持续降温；伊朗地缘冲突缓和后，布伦特原油6月末跌破70美元／桶，该机构预计2027年末油价将维持在70美元水平；劳动力市场降温信号明确。

摩根士丹利美国利率策略师马丁·托比亚斯搭建的包含12项市场指标的金融条件指数显示，自中东冲突爆发以来，市场自发收紧力度已等同于四次25基点加息，远期利率已充分消化通胀风险，美联储无需依据滞后数据再度加码紧缩。

该机构还预计，随着沃什大幅缩减前瞻指引，通胀与就业数据对市场预期的冲击将显著放大，短端利率波动加剧，中短久期债券的配置价值凸显，久期风险低于长债。

高盛经济学家杰西卡·林德尔斯在报告中指出，物价上涨的广度正在显著拓宽，通胀不再局限于个别行业的＂阵痛＂，而呈现出＂扩散化＂趋势。

林德尔斯以美联储最看重的个人消费支出（PCE）物价指数为基准，通过六个月年化变化率进行多维度穿透分析。研究显示，若将1990年至2019年的通胀平均水平设为0、2022年通胀峰值设为10，当前通胀率超过3%的品类经权重调整后，压力指数已攀升至＂6"的水平。

影音设备、金融服务、医疗保健及交通运输等板块已成为本轮物价上行的核心推手。林德尔斯预测，占据权重高位的房租通胀有望在第四季度回落至3%以下，这或许是目前唯一的＂安全垫＂。

高盛的数据印证了沃什上周在国会听证会上的表态。沃什明确强调，防止物价上涨＂扩散化＂是其首要职责。

与此同时，美国商务部经济分析局计划修订投资管理服务、计算机软件及法律服务三项服务成本的统计方法，更新将于9月30日随8月份PCE数据同步推出并追溯应用过去五年。此项调整预计使今年晚些时候的核心PCE通胀读数技术性小幅下调，有望收窄核心PCE与核心CPI之间的异常差距，或在一定程度上缓解加息压力。

与前任主席鲍威尔提供清晰“航线图”不同，沃什开启了对通胀“零容忍”但拒绝透露利率路径明确指引的沉默模式。

野村证券高级美国经济学家杰里米·施瓦茨指出，美联储正告别“手把手”的市场引导模式，这种不可预测性令华尔街不安。美联储内部鹰派声音此起彼伏，达拉斯联储主席洛根公开支持适度加息，最新点阵图显示9名官员预计今年至少加息一次，其中6人认为不止一次。

德意志银行外汇研究主管乔治·萨拉韦洛斯则提及另一种紧缩手段——缩减资产负债表。他指出，当前美联储资产负债表6.7万亿美元，较峰值明显收缩，但若改用缩表替代加息，参照日本央行经验，无短端利率上行配套的缩表难以利好本币，反而可能对美元构成利空，且与美国压低长债利率的诉求形成冲突。

受多重因素交织影响，市场已开始重新修正预期。CME FedWatch数据显示，虽然7月维持利率不变已是共识，但9月份加息25个基点的概率已攀升至52%，2年期美债收益率近期持续波动，目前徘徊在4.18%附近。

编辑：马萌伟

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