【新华财经调查】债券做市半年考：信用债自动化报价面临挑战 做市商队伍亟待扩容

新华财经北京9月6日电（王菁）交易所债券做市业务今年2月启动以来，流动性得到明显提升，利率债与国债期货及银行间市场的联动性得到了提升，基准信用债盘口报价价差明显缩小，相关信用债的估值收益率也随着流动性溢价的下降而有所回落。

不过，新华财经调查发现，市场基础设施建设仍有较大的提升空间。中国人民大学商学院教授孟庆斌建议，交易所在未来的实践过程当中，可以参考银行间做市商制度的经验，对做市商资质审批采取宽准入、严考核的方法，适度扩大做市商基数，为市场注入更多资金和信息。

流动性明显提升

从近半年多以来的市场实践效果来看，在做市商的共同努力下，交易所利率债券流动性已经有明显提升。

中信建投交易所做市业务负责人向新华财经介绍称，“中信建投证券积极参与做市债券的报价，为市场提供流动性，近期单日成交量超过百亿元。公司在买卖一档积极挂单，缩小市场报价价差。”

总体来看，交易所利率债流动性的提升主要体现在两方面。一方面是买卖盘挂单厚度的提升满足了投资者短时间内大量的买卖需求，增强了价格的稳定性。另一方面是挂单价格及时反应市场环境的变化，增强了价格的有效性和连续性。

据该负责人介绍，“中短久期品种呈现出成交量较大、净价波动较小的特征。在成交数据中能多次发现单笔超1亿元的成交，说明市场投资者具有单笔量大的买卖需求。因此当前的挂单流动性改善更多地体现在挂单厚度的提升，当前盘口一档挂单量在千万至亿元级别，为投资者提供了充足的流动性，减小了价格因为突然的大额需求而大幅波动的情况发生，从而增加了价格的稳定性。中长久期品种流动性的提升除了体现在盘口厚度满足投资者需求外，更多的体现在报价的连续性上，交易所利率债与国债期货及银行间市场的联动性得到了提升，增强了波动剧烈的市场环境中价格的有效性和连续性。”

在信用债做市方面，截至7月底，中信建投证券累计为近百只基准信用债提供做市报价，合计覆盖几十家发行主体。在做市商的共同努力下，交易所基准信用债的报价价差明显缩小，相当一部分的买卖价差小于1BP，流动性明显提升。

上述负责人称，为交易所信用债提供做市服务，一方面可以更好地满足投资者二级市场投资需求，另一方面随着信用债流动性的提升，相关信用债的估值收益率也随着流动性溢价的下降而降低，从而降低企业新发债券的利率，降低其整体融资成本，在促进一二级市场形成良性正向循环的同时，更好地降低实体企业融资成本。

近日，证监会有关负责人就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问时指出，全面提升债券市场运行活力和质量，壮大债券做市商队伍，还具体提及“将优质企业科创债纳入基准做市品种”。

根据此前公布的基准做市债券选择标准，发行量在20亿元及以上的科创债已经纳入基准做市券范围，目前交易所基准做市信用债中约有15只科创债，这些科创债在上市后即成为基准做市券。

据前述负责人透露，“在做市商的共同努力下，当前多数科创债的盘口买卖价差明显小于货币中介的报价价差，二级市场流动性得到有效提升，这在便利投资者交易的同时也有利于相关科创企业在一级市场持续进行融资。”

有待丰富报价品种

全面注册制是今年交易所市场的重要关注点，以信息披露为核心的市场制度，将把债券发行和定价选择权交给市场。

光大银行金融市场部宏观研究员周茂华表示，“从制度关系看，债券市场注册制改革实施，除了优化债券发行上市条件、流程，更涉及监管审核、发行承销，包括做市商机制在内众多资本市场基础制度改革与配套，这些都将推动市场平稳运行，充分发挥债券市场价格发现和资源配置功能。”

光大证券固定收益首席分析师张旭也对新华财经表示，做市业务有助于提高债券市场流动性。尤其在市场遇到波动、收益率上行时，买盘常大量涌现而无法在短时间内寻找到足够多的卖盘与之匹配，这容易使市场中滋生出一些恐慌情绪，并带来流动性的进一步下降，最终形成“收益率上行-流动性下降”的负反馈，影响市场的平稳运行。

不过，目前的市场基础设施建设仍有较大的提升空间。

未来，随着报价债券数量的不断增加，在符合监管要求的前提下，系统自动定价及执行对冲交易的能力在债券做市方面越来越重要。随着电子化交易比例提升，交易所利率债与国债期货、银行间利率债及利率互换等各产品联动不断提升，做市系统需要实时捕捉到相关信息并能识别异常报价，从而更高效准确地进行报价。

基于上述背景，“由于信用债的流动性不及利率债，与利率债价格变化之间相关性也非同步，将给自动化做市报价带来更多的挑战，做市交易员需要不断根据市场变化调整自动化做市系统的定价策略，并需及时对金额较大的询价进行人工调整。”中信建投交易所债券做市业务负责人提醒称。

中国人民大学商学院教授孟庆斌建议，“交易所在未来的实践过程当中，可以参考银行间做市商制度的经验，在做市商资质的审批当中，应遵循宽准入、严考核的方法。也就是说，在做市商准入环节，应更多关注其专业能力，适度扩大做市商基数，以期为市场注入更多资金和信息。同时，对存量做市商应严格管理，优胜劣汰，严格杜绝道德风险，提升其敬业精神。”

中信建投交易所债券做市负责人则表示，“希望交易所引入更多的券商加入做市商的队伍，不断丰富市场的报价品种，进一步提升交易所债券市场流动性。同时，由于做市商需要持有一定数量的存量信用债券以提供更优质的做市报价，随着做市券种的逐步丰富，需要规模更大的资产负债表以支持业务的发展，希望监管层面能对包括债券做市业务在内的客需业务发展予以考量，并适时对相关业务持仓债券的风险资本计量给予一定的优惠。”

编辑：王柘

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