【财经分析】“以时间换空间”余地有限 日债市场10月初“风声鹤唳”

新华财经北京10月3日电（王菁）一则日本央行会议纪要、两次额外购债预告，叠加隔夜市场美联储官员加息言论，令10月初的日债市场“风声鹤唳”。在全球投资者的关注之下，作为本轮美元货币政策潮汐中的唯一“逆行者”，日本央行正在控制收益率与稳定汇率之间寻找平衡点。

当地时间10月3日午间，10年期日债收益率攀升至0.78%，续刷2013年9月以来的逾10年新高，20年期日债收益率升至1.530%，创2014年1月以来最高水平。接连公布的购债操作，显示出日本央行仍然希望在某种程度上管理预期，以免收益率过快升至1.00%关口，然而目前看来收效并不明显。

业内人士表示，9月以来日本央行释放一些结束负利率的信号，市场对其货币政策转向的预期快速升温，不过配合着购债规模的持续扩容，日本央行或不希望收益率攀升过快。从长期看，日本经济内生动能的走向仍然是未知数，因此不能脱离低利率的支撑，日本仍将是主要西方国家中货币政策相对宽松的经济体。

紧缩可能提前到来？多方因素引发日债新一轮抛售

当地时间上周五（9月29日），日本央行宣布了一项计划外的债券购买操作，称将购买3000亿日元的5-10年期日本国债。

时隔两日，当地时间周一（10月2日），日本央行又宣布将于10月4日进行5-10年期政府债券的额外购债操作。Okasan Securities Co.高级债券策略师长川直也（Naoya Hasekawa）预计，购债金额将为6750亿日元（约合45亿美元），与该期限的前次常规操作相同。

除此以外，最新公布的日本央行9月份政策会议纪要显示，部分鹰派官员认为通胀目标实现在即，日本距离货币政策正常化“或许已经不远了”。其中，一位官员表示，“日本经济正越来越接近实现物价稳定目标，2023财年下半年将是决定物价稳定目标能否实现的重要时期。市场利率也表明，交易者预期日本长期收益率将走高。”

会议纪要还显示，日本企业预计一年内通胀率将达到2.5%，预计三年后通胀率将达到2.2%，预计未来5年通胀率将达到2.1%。另外，日本央行公布的短观调查也显示，大型制造商的信心回升幅度超出预期。

在上述多方因素的共同作用下，日债收益率10月初便迎来快速攀升，多期限品种纷纷刷新10年来高位。尽管日本央行行长植田和男坚持对通胀前景持谨慎立场，但市场似乎越来越坚定日本央行将退出当前超宽松货币政策的预期。

招商银行研究院宏观经济研究所所长谭卓表示，从短期看，日本薪资增速和服务通胀保持强劲，叠加货币贬值带来的输入性通胀，日本通胀仍将保持在2%上方。在此基础上，日元贬值问题或将逐渐成为焦点，日本央行货币政策仍有可能进一步收紧。

“但是，从长期看，日本经济内生动能的走向仍然是一个未知数，可能仍不能脱离低利率的支撑，日本仍将是主要西方国家中货币政策相对宽松的经济体。”谭卓称。

对于日本央行而言，眼下需要考虑的因素主要集中在两方面：首先，日本未来的通胀表现将如何；其次，如果迟迟不进行货币政策紧缩，那么日元将面临进一步的抛压，并可能引发被动干预。

日本央行行长植田和男在9月的演讲中指出，海外市场风险给日本基本面前景带来不确定性。虽然近期市场对美国软着陆的预期升温，但植田和男仍然担忧通胀的粘性以及高利率对欧美经济的潜在冲击，因此日本央行并不愿意冒险过早退出极度宽松的货币政策。

“不过，由于目前已近年底，日本央行的未来几次议息会议上几乎都会进一步宣布新的货币政策紧缩决定。换言之，日本央行已经落后于曲线，‘以时间换空间’的余地已经非常有限。”国泰君安国际分析师周浩预测称。

摩根士丹利MUFG证券则预计称，日本央行或将在明年1月结束负利率政策，该机构经济学家在一份报告中写道：“根据外汇走势以及工资和价格趋势，日本央行的货币政策立场有可能在2023年12月提前修正。”

短期内料不会退出YCC 10年期日债收益率年底或接近1%

近期，日本通胀数据不断抬升和日元贬值压力导致市场对日本央行结束收益率曲线控制（YCC）政策的预期升温。

2016年9月，日本央行彼时推出YCC的背景是，大规模资产购买计划导致日本央行扩表越来越不可持续，因此选择将长期利率（10年期日本国债收益率）的预期锚定在零附近，这有利于减轻日本央行扩表压力。YCC政策实施后，日本央行扩表的斜率确实有所放缓。

进入2022年，全球及日本宏观经济形势发生了深刻变化，这导致YCC不仅不利于日本央行减缓资产购买，反而加速了日本央行扩表。现行政策下，日本央行进入不断扩表的恶性循环，即通胀压力抬升引发日本国债收益率上行，此后日本央行加大国债购买量，然而货币政策进一步宽松导致通胀压力继续抬升。

“YCC是日本在长期通缩背景下采取的极端宽松货币政策，当前日本已经逐渐从通缩‘泥淖’中走出，继续实施该政策可能是不合时宜的。”业内人士如是说。

不过，对于日本央行退出YCC的时点预估，多数机构认为不会很快到来。

兴证固收分析师罗雨浓表示，“YCC退出只是中期风险，年内货币政策转向的概率不大。首先，当前通胀目标尚未实现；其次，经济内需不足，且复苏基础仍不稳固；此外，海外经济前景并不乐观，欧美经济放缓的风险在上升。”

周浩也认为，“进一步扩大10年收益率目标将需要对当前的YCC框架进行调整，但是波动幅度必须足够大，市场力量才能发挥主导作用，并最大限度地减少日本央行持续干预的需要。”

“日本央行考虑退出YCC更可能的时点是在2024年春的薪资谈判之后，当然这也需要一系列条件配合，比如日本内生性通胀继续上行、日本经济复苏进一步稳固、海外市场没有出现大的风险等等。”罗雨浓进一步预测称，2023年内，日本央行可能放任10年期国债收益率进一步靠近1%的上限，但继续调高YCC波动区间的概率有限，毕竟在未来实现货币政策转向也需要达到较高“门槛”。

编辑：王柘

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