债市观察：利率短端“补降” 曲线陡峭化运行

新华财经北京11月20日电（王柘）上周（11月13日至11月17日）债券市场仍然受资金面主导，收益率长端震荡、短端“补降”。当周MLF操作规模与净投放规模双高，打压了市场对降准的预期。不过，当下基本面和信贷需求表现仍偏弱，经济回升向好基础仍需巩固，央行保持流动性合理充裕的态度明确，吸金面制约后续有望缓解，利率大幅调整的风险相对有限。

行情回顾

上周，债券市场长端震荡，短端收益率“补降”。10年期国债收益率涨近1BP，报收于2.653%，但1年期国债、1年期国开债、1年AAA同业存单收益率分别下行10.85BP、3.99BP、1.25BP至2.12%、2.38%、2.56%，均较前期高点明显回落，国债10年期-1年期期限利差大幅升至53BP。

具体来看，周一，股市翻红对债市情绪形成了边际的扰动，晚间10月金融数据落地但债市反映较平淡，当日长债利率震荡回升，10年期国债收益率收于2.6450%；周二，离岸人民币汇率回升至7.3以上，市场对于稳汇率制约未来宽货币空间的担忧叠加宽地产预期上行，债市承压长债利率大幅上行，10年国债收益率日内触及2.6700%，收盘前略有企稳，收于2.6625%；周三，人民银行开展14500亿元MLF操作，打压了市场对降准的预期，长债利率先上后下，10年国债收益率震荡收于2.6630%；周四、周五，消息面较平静，长债利率小幅下行，10年国债收益率收至2.6530%。

中金所国债期货全周上涨为主，10年期主力合约周上涨0.03%，30年期周上涨0.40%，5年期周上涨0.06%，2年期为周线下跌唯一品种，全周下跌0.04%。

上周信用债收益率整体下行，中长端收益率下行幅度较大，同时呈现出“拉久期+下沉资质”的特点，3年期AA-和5年期AA-信用债收益率分别下行9BP和7BP，信用利差分别下行6BP和7BP，超过其他等级、期限组合。期限利差有所压缩，从分位数来看，高等级信用债3年期-1年期、5年期-3年期期限利差都处于较低的历史水平，曲线结构平坦。

一级市场

上周一级市场共发行利率债6533.20亿元，其中，地方债1653亿元（一般债844.04亿元，专项债808.96亿元），国债3901.5亿元，政金债978.7亿元（国开债410亿元，进出口银行债150亿元，农发行债418.7亿元）。

本周（11月20日至11月24日）利率债将发行（已披露待发行）6067.88亿元，其中，地方债2017.88亿元，国债3450亿元，政金债150亿元，央行票据450亿元。

海外债市

上周，美国10月通胀超预期降温+失业金申请人数高于预期，市场交易加息结束，美债整体走强，10年期美债收益率周内震荡下行17BP至4.44%。周二公布的美国10月CPI同比增长3.2%、低于预期，美联储和市场关注度最高的核心通胀环比放缓至0.2%，美联储停止加息甚至转向的预期增强，美债收益率大幅下降。随后周三公布的零售数据略超市场预期强劲，美债收益率小幅反弹，但周四的失业金申请高于预期，市场进一步交易加息结束。

美国财政部当地时间周四（11月16日）公布的国际资本流动报告（TIC）显示，2023年9月，海外投资者持有美债总规模环比减少1016亿美元至76054亿美元。前三大海外“债主”同步减持，日本、中国大陆、英国当月所持美债规模分别缩减285亿美元、273亿美元和292亿美元，持仓量降至10877亿美元、7781亿美元和6689亿美元。

其他海外债市方面，日本10年期国债收益率下降6.10BP至0.80%，德国10年期国债收益率下降20BP至2.55%。

公开市场

上周央行公开市场操作整体净投放。其中：7天期逆回购总投放17610亿元，期间内有12500亿元到期，净投放5110亿元；1年期MLF总投放14500亿元，期间内有8500亿元到期，净投放6000亿元。

本周（2023年11月20日至2023年11月24日）公开市场操作到期18110亿元。其中：7天期逆回购到期17610亿，国库现金定存到期500亿。

上周受税期扰动，资金面边际收敛，R利率、DR利率普遍上行，场内外流动性分层情况有所加剧，资金利率波动性整体有所回落；资金利率边际上行，但同业存单到期量边际缓和，同业存单发行利率高位震荡，整体表现分化，其中1年期国有行和股份行同业存单收益率仍在2.60%附近震荡。

本周伴随着税期扰动结束，叠加国债于11月15日申报结束，预计统计期内央行通过逆回购投放操作维持资金面中性均衡格局，从供给端来看，未来三周分别有4407.2亿元、3145.7亿元、4943.8亿元同业存单到期，叠加6000亿元的MLF中长期流动性净投放，预计同业存单供给压力边际缓和。当前同业存单收益率上行压力有限，但大幅回落也缺少边际利多因素，整体处于高位震荡，波动向下格局。

要闻回顾

人民银行11月13日公布数据显示，初步统计，2023年前十个月社会融资规模增量累计为31.19万亿元，比上年同期多2.33万亿元。10月份社会融资规模增量为1.85万亿元，比上年同期多9108亿元。2023年10月末社会融资规模存量为374.17万亿元，同比增长9.3%。10月末，广义货币（M2）余额288.23万亿元，同比增长10.3%，增速与上月末持平。前十个月人民币贷款增加20.49万亿元，同比多增1.68万亿元。

人民银行11月14日消息，中国人民银行征信管理局发布专栏文章《构建覆盖全社会征信体系 推动征信行业高质量发展》，提出中国人民银行将持续完善多层次征信体系，优化市场布局。坚持“政府+市场”双轮驱动方向，推进央行基础征信和市场化征信体系建设。不断增强评级机构实力，提升国际竞争力。推进社会信用立法，以严监管推动征信业高质量发展。人民银行以机构管理为核心推动评级市场发展，不断提升我国评级机构的综合实力和国际影响力。一是优化信用评级市场结构。全国备案评级机构共计52家，多种所有制形式并存的市场架构已基本形成。2023年1-9月提供债券市场评级、信贷市场评级业务1.7万笔。二是稳妥推进信用评级对外开放。标普全球评级公司、惠誉国际评级有限公司以独资方式进入中国市场，穆迪投资者服务公司以合资方式展业。三是本土评级机构国际化进程初显成效，评级国际合作和交流日益频繁，境外评级业务不断拓展。本土评级机构境外监管认可取得新突破，已有5家评级机构获得金砖国家工商理事会席位，4家评级机构加入亚洲信用评级协会，3家评级机构成为国际资本市场协会会员单位。

国家统计局11月15日发文指出，10月份，国民经济持续恢复向好。10月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.6%，比上月加快0.1个百分点；环比增长0.39%。10月份，制造业采购经理指数为49.5%，企业生产经营活动预期指数为55.6%。10月份，全国服务业生产指数同比增长7.7%，比上月加快0.8个百分点。10月份，社会消费品零售总额43333亿元，同比增长7.6%，比上月加快2.1个百分点；环比增长0.07%。1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）419409亿元，同比增长2.9%，比1-9月份回落0.2个百分点。10月份，固定资产投资（不含农户）环比增长0.10%。10月份，货物进出口总额35417亿元，同比增长0.9%，上月为下降0.7%。10月份，全国城镇调查失业率为5.0%，与上月持平。10月份，全国居民消费价格（CPI）同比下降0.2%，环比下降0.1%。1-10月份，全国居民消费价格同比上涨0.4%。10月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.6%，环比持平。全国工业生产者购进价格同比下降3.7%，环比上涨0.2%。1-10月份，全国工业生产者出厂价格和购进价格同比分别下降3.1%和3.6%。总的来看，10月份，国民经济持续恢复向好，主要指标持续改善，经济运行总体平稳。但也要看到，外部不稳定不确定因素依然较多，国内需求仍显不足，经济回升向好基础仍需巩固。

国家发展改革委政策研究室副主任、新闻发言人李超在11月16日新闻发布会上介绍，下一步，国家发改委将全面贯彻落实党中央、国务院决策部署，精准有效实施宏观调控，推动新增发1万亿国债等已出台宏观政策持续落地见效，加强政策预研储备，推动经济在质的有效提升和量的合理增长基础上实现高质量发展。

证监会17日公告，为进一步支持上市公司以定向可转债为支付工具实施重组，置入优质资产、提高上市公司质量，在总结前期试点经验的基础上，制定了《上市公司向特定对象发行可转换公司债券购买资产规则》（以下简称《定向可转债重组规则》）。《定向可转债重组规则》定位于《上市公司重大资产重组管理办法》《可转换公司债券管理办法》等规则的“特别规定”，结合重组交易特点，就定向可转债重组相关事项作出专门性规定。根据《定向可转债重组规则》，上市公司可单独以定向可转债作为支付工具，自行决定重组交易对价全部由定向可转债支付或者搭配部分股份、现金支付。证监会表示，将持续深化并购重组市场化改革，推动上市公司用好定向可转债等多元化支付工具，通过重组提质增效、做优做强。

机构观点

中金公司：当前资金面面临的诸多制约更多是季节性和临时性扰动为主，年内都有望得到一定缓解。汇率层面，近期美国经济数据表现放缓背景下，美债利率和美元指数均从高位回落，稳汇率压力得到缓解，叠加部分企业可能在美元潜在见顶的预期下加大年底集中结汇的安排，人民币存款流动性可能得到改善，可以回补银行部分资金缺口。政府债券供给层面，一方面，特殊再融资债发行基本步入尾声，另一方面，虽然年内新增国债带来了1万亿元的额外缴款压力，但考虑后续财政投放陆续到位后，实际占用的资金缺口仅为5000亿元，而央行9月降准和11月MLF超额续作其实一定程度上也对冲了部分缺口，此外12月本身也是财政投放大月，尤其是考虑到年内财政支出进度偏慢，年底集中投放压力不低，届时可能会回补较大的流动性缺口。再者，最为重要的一点在于央行货币政策取向和态度其实并未有所转变，保持流动性合理充裕下，年内降准降息概率仍存，也不排除进一步引导存款利率曲线下移的可能，尤其是考虑到信贷投放节奏可能前置，央行流动性配套支持大概率会有所延续。整体而言，资金面最为紧张的阶段正在过去，后续在人民币潜在走强、财政投放、央行延续宽松等推动下，银行间流动性有望重回宽松，资金面稳定性也有望得到提升，可能会逐步打消市场当前的担忧。对于现券而言，如果资金利率重回年内稳定水平，短端利率可能会迎来一轮补降，长端利率进一步下行的空间也会得到打开。在这一背景下，仍看好债券投资机会，利率大幅调整的风险相对有限。

中信证券：本周在降准、降息预期落空等因素影响下，长债利率震荡上行。近期资金面影响或高于基本面因素，长债利率或震荡为主。下周一公布的LPR报价下调概率较低，预计对债市影响较为有限。此外，还需关注三季度货政报告对后续货币政策的定调。长期来看，需求端修复预期偏弱环境下，预计长债利率和MLF利率的利差仍有压缩空间，但短期在增量利多不明而资金面偏紧压力延续环境下，预计长债利率可能维持震荡格局。

申万宏源：当下基本面和信贷需求表现均偏弱，央行保持流动性合理充裕的态度明确，短期内降准预期落空说明降准必要性不强，并不能说明央行呵护流动性的态度发生变化。在财政支出加速+汇率约束减弱+信贷增速下行等多重利好因素之下，资金中枢边际下移趋势不改，资金利率有望向政策利率中枢靠近。继续看好资金中枢下移带来的“牛陡“行情，长短端收益率均有望向下突破。

编辑：任颖

声明：新华财经为新华社承建的国家金融信息平台。任何情况下，本平台所发布的信息均不构成投资建议。