【财经分析】四单商业不动产REITs即将上市 布局仍需锚定底层资产运营

新华财经上海6月12日电（记者 杨溢仁）历经询价、认购、配售全流程，首批标准化商业不动产公募REITs将于下周开始陆续登陆交易所市场。这标志着我国的公募REITs不再局限于基建范畴，正式切入主流商业存量赛道。

业内人士表示，首批商业不动产REITs的募资规模突破200亿元，将打通商业地产存量盘活的闭环。不过，站在投资者的角度来看，身处市场加速扩容的大环境中，各机构对于底层资产的运营波动、估值分化等隐性风险仍需保持警惕。

认购冷热分化 募资超额收官

首批上市的四单商业不动产REITs产品分别为国泰海通砂之船商业REIT、中金唯品会商业REIT、中信建投首农商业REIT、汇添富上海地产商业REIT，底层资产覆盖奥莱综合体、城市购物中心、核心区甲级写字楼三大主流商业业态。

就发售数据来看，上述四只产品的公众份额全部实现一日售罄、提前终止募集并启动比例配售，合计“网下+公众募资”总额达203.32亿元。

“虽然首批四单产品的认购情况整体向好，但细分来看，其热度结构性分化的特征依旧极为突出。”一位保险机构投资人告诉记者，“具体而言，砂之船REIT网下认购倍数达103.8倍，是首批上市产品中唯一网下认购破百倍的标的，上市后，网下投资者份额无上市后锁定期；与此同时，唯品会、首农、上海地产REIT的网下认购倍数分别为68.3倍、80.2倍、38.6倍，三者网下投资者持有的非战略配售份额，上市后前3个交易日内，单日减持比例不得超过自身持有份额的50%。”

再看定价层面，三只奥莱、购物中心类产品的定价均贴近询价区间上限，仅上海地产写字楼REIT以小幅折价定价。

政策双向赋能 盘活存量资产

业内多方研判，多重内外利好将支撑商业不动产REITs的中长期扩容。

于政策端而言，不论是证监会正式放开商业不动产试点扩容、明确回款资金合规用途，还是交易所层面简化上市审核配套机制——设立专项服务直通车、公开细分业态审核标准、大幅压缩审核周期；亦或是优化做市商考核规则，降低商业REITs做市商被动报价扣分权重，缓解小众商业资产交投低迷问题……利好政策的持续释放，将为商业不动产REITs的可持续发展营造良好环境。

再就宏观层面来看，国内银行理财、固收信托收益率持续走低，权益市场波动加大，具备持续稳定现金流的标准化替代资产供给不足，市场配置缺口持续扩张，这意味着商业不动产REITs有望迎来配置窗口期。

东方金诚工商企业评级部高级分析师王颖表示，首批四单商业不动产REITs的2026年净现金流分派率区间为4.8%至6.2%，远超同期限三年期国债2.5%左右的收益率与银行结构性存款3%的平均收益，具备极强的大类资产配置比价优势。

至于供给端，来自中指研究院的数据显示，国内存量商业不动产总面积超过14亿平方米，存量资产折旧、租金回款压力逐年攀升，房企、地方国资盘活存量降杠杆需求迫切。

“商业不动产REITs补齐了国内不动产证券化的短板，未来大概率将受到各机构的青睐。”前述投资人表示。

华泰证券固收首席分析师张继强亦表示，商业不动产REITs的推出，一方面将帮助原始权益人实现重资产出表、优化资产负债率；另一方面，将为资本市场提供标准化、高分红的底层资产，助力商业不动产、投资者、资本市场实现三方共赢，补齐国内不动产金融的闭环。

风控立足底层 理性布局赛道

伴随首批产品的陆续上市，多位业内人士判断，未来各项目的底层经营、估值波动、流动性风险也将逐步进入市场视野。

事实上，“热发行”背后的“冷思考”不可缺位。那么，展望后续，针对商业不动产REITs市场的中长期发展，哪些风险因素仍需警惕？

首先，是消费复苏不均衡带来的风险。例如，奥莱客流依赖节假日消费，写字楼出租率受企业扩缩员周期影响。有行业数据显示，2026年一季度，全国二线城市甲级写字楼空置率同比上行了1.2个百分点，租金承压明显。无疑，空置率的上行将直接拖累写字楼REITs的底层现金流。

其次，是估值溢价风险。需指出，部分产品上市前，一级市场估值存在小幅溢价，二级市场存在估值回归压力。

再者，是流动性分层风险，除头部奥莱标的外，写字楼、区域购物中心REITs后续大概率会面临二级市场交投冷清的问题。

综上，鉴于消费复苏分化、估值回归、流动性分层三大现实风险客观存在，叠加大量存量商业不动产存在合规整改、权属瑕疵等阻碍，因此即便储备体量可观，但短期内实际可落地发行的商业不动产REITs规模也会受限，投资者必须摒弃 “打新稳赚”的惯性思维，精细化甄别标的。

“当然，我们在保持审慎的同时，依旧看好商业不动产REITs市场的发展。”前述投资人直言。

中信建投证券房地产首席分析师竺劲测算，2026年至2028年，全市场符合商业REITs准入标准的存量资产为3200亿元，剔除权属瑕疵以及消防、租约不规范资产后，常态化落地的发行规模或能达到1500亿元至1800亿元。

由此，聚焦投资策略，财通证券提出了差异化配置思路——即短期可优先配置砂之船、唯品会等高出租率奥莱REITs（其底层资产出租率常年维持在99%以上，客流稳定性强）；中长期规避非核心区写字楼标的，可聚焦一线城市核心商圈购物中心，同时紧盯原始权益人运营能力，优先选择具备自持商业运营团队的国资、头部民企主体，防范后续租金下调、物业维护成本上涨侵蚀分红收益。

编辑：张煜

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