【财经分析】情绪扰动信用债市场 市场重估背景下需审慎布局

新华财经上海11月3日电（记者 杨溢仁）近日，珠海华发集团被曝有信托未能如期兑付等担忧情绪持续发酵，拖累涉房国企、珠海区域城投债利差上行，并进一步蔓延至利率品种，引发市场赎回与债市回调。

分析人士认为，本轮市场冲击的本质是市场对市属涉房国企信用安全垫的重新定价，虽然涉事企业并未发生实质性违约，但机构止盈、流动性负反馈放大市场波动。短期内，信用债市场利率或延续震荡上行走势，机构投资端需厘清风险边界、理性看待错杀机会，严守信用底线。

市场情绪拖累板块联动回调

据了解，本次风波始于珠海华发集团有限公司曝出有信托未能如期兑付或部分兑付，进而引发其寻求银行贷款展期降息等传闻，叠加华发股份延迟披露季报、三季报大额亏损、被惠誉列入负面评级观察名单、大额资产转让及人事调整等事件集中发酵，驱动市场看空情绪持续升温。

“上周以来，债市信用风险传染呈现出由点至面再到赎回流动性负反馈调整的特征。”一位机构交易员告诉记者，“上周初，市场情绪受情绪扰动但影响范围有限，周中地产债局部承压，随后风险偏好收缩逐步扩散至城投、二永等其他品种信用债，周五则在资金面收紧与止盈压力集中释放下演变为全面调整。”

值得一提的是，“华发体系存量债券体量超千亿元，公募机构、理财持仓基数较高，集中抛售带动主体债券价格大幅下挫并不出人意料。”方正证券固收首席分析师李清荷指出，“目前，相关信用风险仍在向外传导——一方面，地产类国企债利差继续走阔，珠海区域城投同步被牵连，大横琴、珠海港、格力集团等区域优质主体收益率同步上行；另一方面，由赎回负反馈造成的影响也在进一步扩散，使得长端国债、二级资本债同步回调，单一主体的舆情正演变为跨板块流动性冲击。”

可以看到，除华发集团自身和涉房主体（华发股份）外，还有三家发债一级子公司。根据券商测算，截至10月30日，华发集团自身存量债券的合计规模达647.50亿元；华发股份的债券规模合计为240.05亿元；公司的下属一级发债子公司还有华发投资、华发综合、九洲控股，集团本部及一级子公司债券的合计规模达1036.65亿元，体量较大，更易对市场产生影响。

市场重估厘清冲击差异

中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至11月2日收盘，银行间信用债市场收益率整体上行。具体来看，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3年期收益率上行3BP至1.64%，5年期收益率攀升2BP至1.72%；中债中短期票据收益率曲线（A）1年期上行4BP至6.47%。

多位受访的业内专家指出，本次事件之所以持续发酵，主要是由于投资者对于风险预期的轻视，今年中航产融等央企债券的顺利兑付，进一步加强了投资者信心。此外，利率“牛市”和“资产荒”环境共振，使得信用债收益率和中低评级信用利差压缩到了历史3%以内的极低分位数水平，导致市场抵御利率波动和信用事件风险的能力趋弱。

“不过，对比此前的永煤事件（超短融到期违约）和万科债展期，当前仍处于情绪博弈阶段，尚未发生公开债券的实质违约。”一位机构交易员告诉记者，“因此，本次冲击的影响幅度预计会弱于前期，月内会有集中的波动或反复，可负面影响进一步放大的概率也十分有限。事件走向的关键变量，在于地方政府的举措与实质支持力度、集团与金融机构的协商进展、资产处置变现的落地节奏，这也是后续跟踪观察的重要线索。”

来自中金公司的研究观点则认为，暴露风险后的市场走势主要取决于以下四方面——即整体环境、风险的最终处置、外部评级的影响、债券存续体量大小和在总债务中的占比。参照此前风险案例，如后续能观察到货币市场宽松以及流动性应对机制的兑现，由赎回引发的负反馈情况将得到遏制。

控沉守级捕捉错杀机会

站在投资者的角度，聚焦信用债的四季度布局，中金公司建议，后续各机构需仔细观察会否出台提振风险偏好的政策措施，在此之前，可对于具有类似风险特征的企业进行排查：包括地方国企地产、广东地区城投和国企、业务涉房的城投，以及房地产业务占比较高的部分银行和非银金融机构，由于涉及债券体量较大，具有类似特征的低资质债券利差料将走阔或维持高位。

至于策略层面，当前信用债收益率虽有所修复，但仍处在历史低位，近期大概率会延续震荡上行行情。“由此，配置上建议尽可能规避降低资质下沉的操作，向高等级、高流动性品种倾斜。”李清荷表示，“久期上不宜激进，可逐步调仓至中等久期，静待舆情明朗。对于珠海区域内现金流稳健、经营基本面扎实、仅被情绪连带错杀的主体，也不宜急于抄底，需等待舆情边际缓和信号再分批介入。同时，持续关注监管工具对冲流动性问题的可能性，防范机构行为、区域支持、地产政策超预期变化带来的风险。”

编辑：王菁

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