【财经分析】债市跨年配置窗口开启 买盘接力冲刺长端

新华财经上海11月11日电（记者杨溢仁）临近岁末，债市跨年配置窗口逐步打开。回顾过去几轮的跨年行情，不同机构负债节奏、考核机制各异，买盘接力的组合直接决定了长端利率的下行空间与持续性。

可以看到，10月各类机构的交易行为已经提前显现分化：保险稳步拉长久期、广义基金在赎回扰动后有所修复、银行体系作为压舱石承接抛压、券商则以波段止盈为主。

分析人士认为，站在当前时点，保险、广义基金、银行有望形成合力，共同支撑新一轮跨年配置行情。

险资久期前置锚定超长布局

值得一提的是，保险资金历来是跨年行情里最稳定的配置主力，负债端储备和久期缺口决定了其对超长利率债的持续性需求。

复盘历史，在2022年至2025年的跨年行情中，保险资金始终是超长债的核心买盘，尤其偏好超长端地方债，在交易盘情绪偏弱的年份，险资往往独自承接供给，守住长端底仓。

券商提供的数据显示，保险机构10月全月净买入所有券种2301亿元，显著高于近年同期均值。节奏上呈现出“月初止盈、中下旬回补”的特征——月初受监管、止盈因素影响，保险资金对超长端国债的买入有所放缓，但自第二周起便重启了大额增配，单周买入20年期以上的地方债约500亿元，并且选择在利率调整的窗口期逢低布局，持续拉长买入久期，资金持续向20年期以上的产品聚集。

“在权益市场震荡的背景之下，保险资金需要依靠长久期债券增厚票息收益，同时博取资本利得。”财通证券研究所固定收益首席分析师隋修平判断，“进入11月中下旬后，保险季节性配置力量通常会明显抬升，叠加对明年债券供给收缩的前置布局，险资超长端买盘有望继续加码，成为跨年行情的稳定锚。”

华源证券固收首席分析师廖志明判断：“年底券商自营、中小银行及险资或将抢筹超长债，推动30年期与10年期国债期限利差进一步压缩，预计年内30年期国债收益率有望下破2.00%，并进一步向1.90%靠近。”

基金随波修复扰动不改顺风

公募基金与其他类机构则构成了债市交易力量的核心，也是利率下行行情的放大器，但负债端扰动、舆情冲击容易造成短期买盘的剧烈波动。

就历史规律看，在基本面偏弱、政策宽松预期占优的跨年年份，广义基金往往会和保险形成共振，带动7年至10年期利率债与超长债同步增配；而处在赎回潮、信用风险冲击影响较大阶段，则会出现阶段性失血。

记者注意到，10月以来，公募基金整体延续净买入态势，全月净买入债券2258亿元，高于季节性，但节奏起伏显著——10月第二周，在资金宽松、宽货币预期升温的背景下，配置呈现出集中冲刺的态势；下半月受监管关注超长债交易、MLF净回笼、固收+赎回压力扰动增大的影响，其买入节奏放缓，在10月底的信用舆情冲击下出现集中卖出。不过，本轮冲击影响有限，自11月3日起，公募基金已经恢复超长期国债的净买入，信用债抛压同步收敛。

至于其他类机构资金，因其兼具配置与交易属性，所以稳定性更强，是承接公募抛压的重要力量。

可以看到，在舆情冲击来袭促使公募基金大规模减持信用债之际，其他类机构与银行同步承接、增持了短期限信用债。

隋修平判断，本轮赎回更多属于流动性冲击，并非系统性风险，债市看多的宏观根基尚未被破坏。“我们建议继续关注‘调整即买入’思路，债市主线逻辑没有发生根本转向。”隋修平说。

“实际上，除去出现赎回潮的特殊年份，年金、社保等资金的跨年配置诉求稳定，有望和公募基金一同恢复买盘，放大利率下行的弹性。”一位机构交易员告诉记者。

国盛证券固定收益首席分析师杨业伟认为：“当前政府债供给有所回落，而中小行、保险等机构的配置需求仍强，这意味着年末配置型机构或延续增持操作，年末、年初利率的下行趋势仍将延续。”

银行承接有力分化相机布局

最后，就银行体系来看，其作为债市配置的压舱石，目前大行、中小行的偏好出现了明显分化———大行坚守 7年至10年期票息策略，同时逐步抬升超长债承接意愿；中小行高抛低吸，在利率快速下行时兑现利润，利率回调阶段主动扫货。

公开数据显示，各大行虽于今年10月进行了整体净卖出操作，但卖出规模较往年同期明显收窄。细分来看，其依旧选择增持7年至10年期地方债、国债与政金债，于信用端的卖出力度环比回落，开始向中长久期商金债集中，票息诉求突出。同时，大行对超长债的交易属性有所增强，在中小行集中卖出超长债的阶段，大行多次转为净买入，承接力度抬升。

中小行则是波段操作的主力，10月承担了长端主要卖盘，利率下行越快兑现规模越高，但也并非单边看空——在利率出现调整信号时，中小行会主动增持超长期国债，缺资产的底层逻辑并未改变，只是兑现节奏更为灵活。

整体来看，债市的流动性环境在缴税、政府债缴款扰动之后有望重回平稳，央行也将持续呵护资金面。

隋修平指出：“政策利率换锚有望引导资金成本下行，四季度流动性压力整体可控；大行稳定的配置需求、中小行的回调承接能力，将共同约束长端利率上行空间，即便交易盘出现阶段性止盈，市场也很难出现深度调整。”

站在当前节点，跨年配置的序幕已经拉开。保险的底仓配置、广义基金扰动过后的修复、银行体系的托底承接，将构成这一轮行情的三重支撑。后续行情的关键，在于公募负债端能否持续修复、超长债交易监管是否持续收紧，以及基本面与政策预期的博弈变化，机构买盘接力的持续性，将决定长端利率能走多远。

编辑：张煜

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