摩根大通张愉珍：AI投资重塑市场，高利率与高波动或将持续

 新华财经上海10月15日电（葛佳明） 全球经济与金融市场正在经历深刻变化，人工智能（AI）投资持续扩张，财政赤字、能源安全与人口结构变化交织，正在改变资产定价和风险管理的逻辑。摩根大通董事总经理、企业与投资银行全球研究部主席张愉珍（Joyce Chang）在2026上海衍生品市场论坛上表示，更高的收益率、风险溢价与市场波动，可能成为投资者需要长期面对的环境。

在与摩根大通证券（中国）董事总经理、业务发展与运营部联席主管刘鸣镝（Wendy Liu）的对谈中，张愉珍围绕AI投资、全球通胀与利率、大宗商品及金融创新等议题分享了观点。她认为，当前AI行情仍有真实需求、资本投入和盈利增长支撑，但随着金融资产对经济活动的影响加深，市场调整带来的冲击也可能更加显著。

张愉珍表示，美国经济正在从更多依靠劳动收入驱动，转向更加依赖资产价格上涨与财富效应的增长模式。AI投资和股票市场带来的财富增长，是这一变化的重要推动力。这意味着，仅依靠传统经济指标判断增长前景已不够充分，资产价格、流动性和金融条件的重要性正在上升。

她将影响市场的结构性力量概括为六个方面：财政赤字、放松监管、脱碳、人口减少、去全球化和去美元化。其中，财政赤字扩大、放松监管，以及能源安全需求推动的脱碳进程，正以较快速度影响经济与市场。相比之下，去全球化和去美元化虽然受到广泛关注，但其演进更为渐进；人口结构变化则是可能被市场低估的长期风险。

这些力量也在改变传统资产之间的关系。张愉珍表示，近年来，股票与债券的相关性发生变化，债券在部分市场环境下难以提供过去那样的对冲效果。面对美国政策不确定性和地缘政治风险，投资者需要更加重视跨地区配置，通过国际分散化拓展风险管理空间。

对于市场高度关注的AI泡沫问题，张愉珍认为，当前AI投资周期尚未呈现泡沫最后阶段的典型特征。与互联网泡沫时期部分企业缺乏实际盈利、股价主要由估值扩张推动相比，本轮AI发展已在数据中心、电力、硬件和基础设施等领域形成真实需求，并带动资本投入与企业盈利增长。

不过，真实需求并不意味着投资回报没有风险。她指出，AI投资面临的核心考验在于商业化收入能否跟上快速增长的资本开支。如果投入持续增加，而收入和现金流兑现速度不足，相关企业的资本使用效率及估值就可能受到重新审视。行情转折也未必源于AI技术本身令人失望，而可能首先表现为市场对投资效率的判断发生变化。

张愉珍强调，当前股票市场波动对美国经济的影响，可能比互联网泡沫时期更大。随着家庭持有金融资产的规模扩大，股市上涨形成的财富效应对消费的支撑作用更加突出，但财富增长在不同收入群体之间的分布并不均衡。这也有助于解释为何总体消费仍具韧性，而部分中低收入家庭已感受到生活成本和储蓄下降的压力。

围绕AI投资的融资渠道，她表示，资本市场正在通过股票、投资级公司债、杠杆融资等多种方式支持相关建设。随着融资需求扩大，市场也在探索新的交易结构，以协调长期资金需求与部分技术资产使用寿命较短之间的矛盾。

与此同时，AI相关股票在主要指数中的集中度上升，杠杆ETF、期权和收益互换等工具的运用，也使市场风险传导更加复杂。这些工具提升了获取特定资产敞口的便利性，但在市场下跌时，杠杆调整与交易行为也可能放大波动，对投资者的风险管理能力和交易基础设施提出更高要求。

在利率问题上，张愉珍认为，股市上涨与债券收益率走高可以同时发生。前者可能得到企业盈利和技术投资的支持，后者则受到财政赤字、债务供给和通胀风险等因素推动。多国财政纪律弱化、公共债务规模扩大，使财政政策对金融市场的影响增强，也限制了未来实施逆周期刺激的空间。

她表示，较高的债务规模与融资成本，以及财政整顿面临的政治约束，意味着期限溢价可能持续处于较高水平。与此同时，劳动力供给约束、商品生产瓶颈和能源价格压力，也使通胀回落面临阻力。判断长期利率走势，需要同时关注货币政策路径和这些结构性因素。

大宗商品是其中的重要传导环节。张愉珍指出，地缘冲突、能源运输受阻和极端天气，正在加剧商品价格波动。实物市场通过库存消耗、战略储备释放和需求调整消化供给冲击，消费者也承担了部分再平衡成本。化肥运输受阻与极端天气对农业生产的影响存在时滞，可能使食品价格压力延续更长时间。

谈及金融创新，张愉珍表示，产品创新需要与标准化和完善的市场基础设施相配合。结算互联互通、抵押品流动及短期融资安排，都是扩大市场参与、提升流动性的重要条件。

她认为，ETF、组合交易与标准化指数衍生品已成为市场获取流动性和转移风险的重要工具。投资者可以通过单一工具获得分散的多头或空头敞口，而清晰的交易规则和定期更新机制，有助于集中流动性、提高交易效率。在高波动环境下，产品设计、市场深度与基础设施需要共同发展，才能更好支持投资与风险管理。

编辑：谈瑞

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