【高端访谈】特殊再融资债券“以时间换空间” 中长期债务化解应注重体制机制改革——专访粤开证券研究院院长罗志恒

新华财经北京8月20日电（王菁）中央政治局会议明确，将制定实施一揽子化债方案，这意味着化债工作已从明确思路阶段到了制定方案阶段。此前，多个区域官方报告及相关表述中，也出现“积极争取化债试点”的措辞，新一轮债务风险化解进程正在逐步展开。

当前，多地政府积极争取通过发行特殊再融资债券对隐性债务进行置换，以期实现隐性债务显性化。那么，本轮化债方案规模大约多少？最终落地的方式会是怎样？后续化债之路还有哪些转折点和新思路？如何有效控制债务率？......带着市场普遍关心和热议的诸多问题，新华财经近日专访了粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒。

罗志恒对新华财经表示，“债务问题需要处理好几对关系：一是存量和增量的关系，确保存量债务逐步化解，严格控制增量，解决道德风险问题；二是显性债务和隐性债务的关系，隐性债务要逐步显性化，根据公共属性强弱划分为政府债务和企业债务，分别通过财政和市场化法治化方式解决；三是‘分子’与‘分母’的关系，即分子端债务尽可能要有更大的分母端产出，即提高债务资金的使用效率。”

隐性债务化解取得阶段性效果 特殊再融资债券置换能起到哪些作用？

从总体的横截面看，我国地方政府显性债务压力可控。

截至2022年底，我国地方政府债务余额35.1万亿元，其中，一般债务14.4万亿元，专项债务20.7万亿元。考虑综合财力和GDP后，我国地方政府债务率为125.1%，负债率29.0%。分省份来看，7个省份的债务率超过150%，分别是天津、吉林、云南、辽宁、贵州、重庆和福建。

同期，城投平台形成的带息债务规模达到55.0万亿元。考虑城投平台有息债务后，我国地方政府广义债务率和广义负债率分别达到320.4%和74.4%，均处于较高水平。分省份来看，广义债务率超过300%的省份有18个，其中天津、重庆、江苏和云南4地超过400%，分别为774.2%、469.7%、444.1%和415.4%。

另外值得关注的是，我国政府债务结构分布有提升空间。罗志恒指出，“其一是国债占比仅为42.5%，地方债占比57.5%，考虑到城投有息债务后，国债占比仅22.3%，地方债占比为77.7%，与国际上主要经济体相反；其二是地方债务中一般债占比低，专项债占比高，前者仅为41.1%。”

再从隐性债务存量与化解的角度来看，经历建制县隐性债务化解试点和全域隐性债务清零试点，各地积极加大化债力度，近年来已经取得不少成果，尤其是东部发达地区的北京、广东已宣布实现隐性债务清零。

谈及本轮化债可能采取的形式，罗志恒称，当前地方政府积极争取通过发行特殊再融资债券对隐性债务进行置换是众多手段中的一种，这有助于实现隐性债务显性化。然而，在此之前仍需通过审计“摸清家底”，对债务性质做出甄别，即债务属于企业债务还是政府债务，此后才能去使用再融资债券。

罗志恒对新华财经解释称，“特殊再融资债券并不能从根本上解决债务问题，更多地是释放了政策‘保’的意图，缓解尾部城投的违约风险；毕竟再融资后，债务总量并未减少，还是要从做大经济增量、财政增收、盘活存量资产、压降不合理支出、提高支出绩效等配合发力解决。”

从置换空间来看，罗志恒介绍称，“目前剩余最大空间约为2.6万亿元，仅相当于城投平台带息债务规模的4.7%。截至2022年底，全国地方政府债务余额为25.7万亿，限额为28.8万亿，理论上最大发行空间为3.1万亿。但与55.0万亿的城投平台债务规模相去甚远，仅相当于其4.7%。”

从区域间分布来看，各地剩余置换额度并不均衡，额度反而主要集中在上海、江苏、北京等债务压力较小的省份。可以说，按照各省份债务限额与余额的缺口来看，上海、江苏、北京等债务压力较小省份发行再融资债置换隐债的空间较大。

“截至2022年底，前述三个地区剩余额度分别为2764.5亿元、1900.1亿元以及1637.1亿元，合计占全国剩余额度的24.4%。然而，上海、北京已在稳步推进隐债清零工作，江苏债务压力也较小。反观湖南、黑龙江、西藏等债务压力较大的地区，剩余空间均在200亿元以下。”罗志恒称。

“全面化债”——短期内“以时间换空间” 中长期注重体制机制联动改革

地方债务的形成原因复杂，又经过经年累月的积累，解决也非一朝一夕可以完成。尤其是当前地方债务与财政、社会等其他方面压力交织，更需要注意处置的力度和节奏。对此，罗志恒分享了其对于处置地方债务问题的体会和建议。

从短期角度来看，要应对好债务到期后的再融资问题，避免引发处置风险的风险等系统性风险，集中在拉长周期和压降成本，以时间换空间，逐步化解存量。具体而言：

第一，通过严格审计摸清家底，甄别不同类别和成因的债务。将存量隐性债务分别划分为政府债务和企业债务，前者是需要政府解决的政府债务，后者合规转化为企业经营性债务。

罗志恒解释称，“当前部分城投企业的业务范围已经是以传媒、非银金融等为主，不再是传统的以基础设施投资建设为主要业务的城投公司，该部分债务理应属于普通国有企业的债务，而不是政府债务。审计主要根据债务投向的领域，见账见实物资产。”

第二，对于债务甄别后属于政府债务的部分，可以采取财政化债和金融化债两种方式。其中，财政化债主要包括四个方面。第一，安排财政资金偿还，通过财政资金使用效率的提升为偿还债务留出空间，主要来自于年度预算资金、超收收入、盘活财政存量资金等；第二，出让政府持有的股权、土地使用权以及经营性国有资产权益偿还债务，划转部分流动性较好的国资解决部分存量债务；第三，利用项目结转资金、经营收入偿还；其四，通过债务置换等方式优化债务结构，优化债务期限结构、降低利率负债。例如，通过发行再融资债券等置换高成本债务。

第三，发挥金融与财政的协同作用化解政府债务。

罗志恒认为，“应推动地方政府与金融机构协商，对现有债务进行展期，对高息债务进行‘削峰’，以时间换空间。在存量隐性债务显性化、市场化的前提下，做好风险隔离，通过破产重组、清算等方式减计债务，避免风险传递引发区域性系统性风险。同时，可以由四大资产管理公司购买地方城商行、农商行的城投债，避免城投债务拖垮地方城商行、农商行引发金融风险，提前‘拆弹’。此外，政策性银行也可以发放中长期贷款，缓解当前到期债务压力。”

第四，坚持“谁家的孩子谁抱”和“中央不救助”的原则，但是需设定中央政府救助的前提条件，包括债务风险的严重性程度和债务投向形成资产的外部性程度，以及救助与问责同步进行，避免道德风险。

从中长期来看，则要推动体制机制的联动改革。罗志恒建议的方向包括：厘清政府与市场关系、建立匹配多元目标治理体系下的政绩考核激励约束制度和财政评估制度、改革财政体制、稳定宏观税负、优化债务区域结构、强化财政与金融配合等。

编辑：王柘

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