【财经分析】“鹰派暂停”难平日债市场波澜 长短端表现分化折射政策两难处境

新华财经北京1月23日电（王菁）在全球主要央行政策路径分化的十字路口，日本央行本周再次成为市场的“风暴眼”。23日，日本央行以压倒性票数决定将政策利率维持在0.75%不变，但内部少数派的明确反对与上调的通胀预测，反而向市场传递了货币政策仍将持续紧缩的强烈信号。

由此，这份被视为“鹰派暂停”的决议，并未能安抚近期十分焦虑的日债市场。决议之后，短端与长端收益率“背道而驰”的分化表现，揭示了市场对日本“财政赤字货币化”与“货币政策正常化”之间根本矛盾的深切忧虑。

短债收益率飙升演绎曲线“扭曲平坦化”

日本央行货币政策会议以8比1的投票结果维持基准利率不变。唯一的反对票来自审议委员高田创（Hajime Takata），他主张将短期利率目标立即上调25个基点至1.0%。这一罕见的公开分歧，被市场解读为政策委员会内部鹰派力量正在积聚，并为未来的加息行动埋下伏笔。

更为明确的指引来自日本央行同步发布的季度经济与物价展望报告。报告将2026财年（截至2027年3月）的实际GDP增速预期中值从去年10月的0.7%大幅上调至1.0%。同时，排除生鲜食品的核心消费物价指数（CPI）预期也从1.8%上调至1.9%。

在不少机构看来，这些细节向市场传递了一个清晰的信息：政策制定者认为经济复苏和物价上行的基础更加稳固，这构成了后续还将推进货币正常化的核心依据。决议公布后，外汇市场反应迅速，美元兑日元一度上扬至158.69附近，反映出市场短期内将其解读为“按兵不动”。

然而，日债市场的定价却讲述了另一个更为复杂的故事。23日午后决议公布后，日债出现了显著的分化行情，短债收益率重回上行态势，长债则保持偏强，清晰地反映了市场对政策路径的定价分歧。

其中，对加息预期最为敏感的2年期日本国债收益率在决议后一度升至1.2439%，创下自1996年7月以来的最高水平，5年期和10年期国债收益率也同步上行3-5BPs。这明确表明，尽管本次未加息，日债市场投资者更在意的是对未来更快、更早启动加息的预期。

与中短期品种形成鲜明对比的是，在决议前一周遭遇历史性抛售的超长期国债收益率却出现回落。截至23日尾盘，30年期国债收益率从近期高位降至3.6347%，走低超2BPs，而40年期收益率也从4%的峰值进一步回落至3.9437%。

实际上，这种市场结构被分析师称为“扭曲平坦化”（Twist Flattening），即投资者因预期央行将加息而抛售中短期国债，同时买入收益率已升至历史高位、具备一定吸引力的超长期国债。这一现象凸显了当前日本债市的核心矛盾：货币政策紧缩的预期与对财政可持续性的深度恐慌相互交织。

中国国际问题研究院亚太所特聘研究员项昊宇分析，如果日本央行不干预，长端利率失控可能摧毁经济；但如果出手大规模购债救市，其“精心规划”的货币政策正常化进程将被迫中断，甚至可能因变相财政货币化而加剧日元贬值，引发股债汇全面抛售的恶性循环。目前，市场正密切关注日本央行是否会推迟其原定于2026年第二季度开始的削减国债购买计划。

日本经济政策组合面临集中“压力测试”

近期种种，堪称一场对日本经济金融领域可持续性的集中“压力测试”。

其根源可归结为三重压力的叠加：第一是对财政纪律松动的直接冲击，日本首相高市早苗的减税承诺引发了市场对日本“财政悬崖”和债务货币化的深切忧虑，投资者正在通过要求更高的风险溢价定价；第二是货币政策正常化的既定方向，决议也显示出若物价走势维持高位，将在2026年进一步加息；第三则是日元贬值与输入型通胀的循环压力，日元持续疲软不断推高进口成本，进一步强化了通胀长期化的预测。

本周前几日，日债市场刚刚经历近年来较为混乱的交易局面。风暴的导火索直接指向政治层面：高市早苗宣布解散众议院并提前大选，同时承诺将食品消费税从8%降至零，为期两年。日本NLI研究所高级研究员Yuuki Fukumoto认为，减税之后的财政没有明确资金来源，市场都在预期将通过发行政府债券来融资。而债券市场就像煤矿里的“金丝雀”，演绎出了预警指标效果。

也有不少投资者担心，在日本公共债务与GDP之比已超过240%的背景下，此举将进一步恶化财政赤字，迫使政府加大国债发行量。此前，这直接触发了对超长期国债的恐慌性抛售，导致40年期国债收益率有史以来首次突破4%，10年期收益率也一度触及2.38%的近27年新高。

道明证券（TD Securities）分析师Prashant Newnaha指出，市场开始通过更高的中性利率和期限溢价来反映财政风险，这将导致日本国债市场进一步丧失买家。

谈及对日债宽幅震荡的溢出效应，野村（Nomura）澳大利亚公司高级利率策略师警告，全球主权债收益率曲线的长端正显得相当脆弱。国际金融论坛学术委员章玉贵也认为，只要日债收益率还在上行通道，日本机构资金从海外回流本土的压力就不会结束，这可能意味着“廉价资金时代”的结构性终结。

展望后市，业内观点认为日本债市的走向将主要取决于两大关键变量的博弈：一方面，2月8日的提前大选结果将决定高市早苗的扩张性财政政策能否顺利推行，这是市场判断日本财政走向的终极标尺；另一方面，日本央行如何权衡“抗通胀”与“稳债市”的双重目标，其政策信誉面临严峻考验。

可以预见，在财政与货币政策的“拔河”未有明确结果之前，日债市场的剧烈波动或将成为新常态。这场始于财政突发扰动的债市风暴，不仅是对日本经济治理能力的拷问，也将持续引发一定程度上的全球资本再平衡与风险重定价。

编辑：王柘

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