【财经分析】收益率暂缓上攻势头 多空博弈背景下趋势行情有待观察

新华财经上海11月25日电（记者 杨溢仁）经过一周的急跌，债市终于出现回稳态势，目前10年期国债收益率行至2.80%一线。

分析人士认为，随着投资者对资产认知的不断深化、机构对于风险规避的成熟和多元化，负反馈的时间将不断缩短直至消逝，因踩踏所引发的情绪恐慌也将趋于收敛。

债市抛售渐入尾声

中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至11月24日收盘，银行间利率债市场收益率整体下行。具体来看，SKY_3M回落12BP至1.95%；中债国债收益率曲线2年期下探2BP至2.27%；SKY_10Y稳定在2.80%一线。

显然，此前因债基赎回引发负反馈，导致债市呈现踩踏式抛售的状况已有所缓和。

“行至当下，我们认为上周的赎回风波已经逐步进入尾声。”国泰君安证券首席固定收益分析师覃汉说。

究其原因，首先，引发预期调整的核心变化因素是防疫措施的优化和地产政策的反转，但在经济基本面复苏没有确认的情况下，短期债市情绪能够实现边际修复。其次，理财的配置需求并不会因为短期的净值波动出现巨量缩减，资金最终仍会回流，甚至长期来看会适配到各类产品。再者，净值化只是规范资产管理产品的方式，虽然可能会造成阶段赎回加剧甚至负反馈，可最后的目标必然是投资者教育的不断深化和资管产品竞争力的加强。

值得一提的是，降准预期的再次升温，亦对市场信心提振起到了关键作用。

本周召开的国务院常务会议（以下简称“国常会”）提出，加大金融对实体经济支持力度。要求引导银行对普惠小微存量贷款适度让利，继续做好交通物流金融服务，加大对民营企业发债的支持力度，适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕。

“此次重提降准，向市场释放了积极信号。根据历史经验，国常会言及降准后，‘靴子落地’往往出现在8到12天后。”一位机构交易员告诉记者，重提“降准”向市场释放了流动性将保持合理充裕的积极信号，有助于平抑当前债券市场的波动。

东方金诚首席宏观分析师王青预计，降准将在一至两周内落地，幅度或达到0.5个百分点，释放长期资金约1.2万亿元左右。

机构心态依旧审慎

不过，拉长时间维度来看，对债券后市表现持审慎态度的机构依旧占据主流。

“近期稳增长政策持续加力对冲、地产政策组合拳频出，‘弱现实，强预期’的基本面对债市已逐渐转向逆风，我们认为，因疫情多点散发、前期利空因素边际转多而走稳的长端现券仍有风险。”覃汉说。

中信证券首席经济学家明明则给出了“股强债弱”的中期判断。

“一方面，科学精准防疫使得疫情对经济的拖累作用减弱是明确趋势；另一方面，明年的经济政策节奏大概率会呈现出前置的特点，因此2023上半年可能是经济修复最快的阶段。”在明明看来，“虽然就短期而言，基本面预期和现实呈现出了较大的背离，可防疫‘二十条’出台以后，当下各地再出现类似2022上半年封城状况的可能性将大幅降低，也就是说，现阶段疫情对经济的冲击将弱于上半年。在国内经济保持复苏趋势、股债性价比分化明显的大背景下，短期内不建议过多博弈债券市场大幅反弹的可能。”

大部分业内人士认为，2023年内外周期将继续错位，与“海外衰退阴影+美联储加息拐点”相对，国内基本面将由弱修复转向小复苏。聚焦债市，2023年获取收益的难度和不确定性可能较2022年更高，波动加大、利率中枢抬升或为大势所趋。

“我们也认为，对利率债而言，在‘经济修复+财政担忧+资金利率中性回归+中美利差制约’的背景下，2023年的利率中枢会略高于2022年。”华泰证券研究所副所长、固收首席分析师张继强同时提醒，“向后看，利率向上超预期的触发剂包括财政担忧转化为债市供给压力、理财赎回、城投违约等信用事件引发的连锁反应。”

此外，市场期盼的降息概率或较为有限。“明年，国内流动性更可能呈现出一种相对宽松的状态，不会像今年一样大幅放松，资金利率向政策利率逐步靠拢的可能性较大，会呈现出一种‘收敛而不收紧’的状态。”张继强称。

趋势拐点仍待观察

受降准预期升温的影响，尽管不少持乐观态度的券商表示，目前债市已不具备持续大幅调整的基础，且结合估值水平判断，债市已基本调整到位，但就机构行为来看，理财赎回、非银机构降杠杆的负循环尚未完全打破，简而言之，债市仍有继续“超跌”的压力。

综上，回到利率债的投资布局方面，“我们建议短期以防御策略为主，同时也可逐步关注因机构行为被放大调整幅度、受伤较重品种的重新介入机会，如同业存单等短端品种，金融债等被理财资金作为配置主力的品种。”东方证券研究所固收首席分析师齐晟表示。

针对债市“牛熊”反转拐点何时到来的问题，齐晟认为，仍需跟踪观察以下两方面的变化。第一，是政策刺激能否使得地产和消费快速复苏，甚至在外需面临进一步下滑压力的背景下引导我国再次进入信用扩张周期；第二，是微观上能否出现持续加杠杆的主体，既能解决储蓄意愿提升，货币流向实体有效性不足的问题，也能提供更多资产，解决银行表外“资产荒”的顽疾。

“我们认为上述拐点的确认尚需一段时间，进入2023年后可重点关注地产成交、信用债发行、存单发行等表征上述趋势变化的信号，一旦出现基本面加速修复或实体加杠杆热情重燃等信号，则彼时需高度警惕利率反转风险。”齐晟说。

编辑：王菁

声明：新华财经为新华社承建的国家金融信息平台。任何情况下，本平台所发布的信息均不构成投资建议。