【财经分析】“债牛”步入二阶行情 长端利率开启新途

新华财经上海6月8日电（记者杨溢仁）近期，国内债券市场呈现出典型的震荡磨底特征，多空博弈渐趋激烈。资金面宽松的现实与流动性边际收紧的预期交织拉扯，使得短期债市走势略显纠结，但透过短期波动复盘市场底层逻辑，不难发现，本轮调整并非债市走弱的信号，而是机构在关键估值点位的蓄力整理。

眼下，关于“债牛核心支撑因素正持续累积”已成为业界共识，叠加基本面环境依然“友好”，债市或已正式迈入“牛市”的第二阶段——超长端利率告别震荡格局，开启全新下行周期，后续长债行情具备明确的延续性与空间性。

多位业内人士认为，相较于前期资金面主导的短端行情，本轮“债牛”的核心驱动因素已由单一的流动性宽松，转向基本面、商品周期、资产比价、资金利率等多重因子的共振。市场此前纠结的短期预期差正逐步消化，利多逻辑持续夯实，为长端、超长端利率下行筑牢了根基。结合当前市场运行特征与机构配置趋势来看，30年期国债2.2%的点位料成为下半年债市利率下行的全新起点，超长债有望成为本轮牛市下半场的核心主线。

资金低位锚定 宽松格局延续

不可否认，资金利率始终是债市行情的核心锚点，也是支撑本轮“债牛”延续的首要基石。

当前，银行间隔夜利率维持低位运行，宽松的资金面环境并未出现实质性收紧，更关键的是，隔夜利率的政策信号价值正在被市场深度挖掘与认可，成为了判断货币政策取向、预判债市走势的核心依据。

“过往，市场会更多聚焦DR007等七天期资金利率，判断流动性松紧。而现阶段，短端隔夜利率的稳定性，更能直观体现央行呵护市场流动性、维持金融环境平稳的政策意图。”一位机构交易员在接受记者采访时称，“在稳健偏宽松的货币政策基调下，市场资金供需格局大概率将保持均衡，且无系统性收紧风险。短期市场虽有流动性收紧的情绪扰动，但均属于阶段性、预期性波动，并非基本面转向。”

再就利率运行趋势来看，低位隔夜利率的政策锚定效应正在持续强化。结合历年债市运行规律与当前货币政策导向预判，后续DR001有望稳步回归1.2%的合理中枢区间（目前为1.3603%），为债市提供宽松支撑。不仅如此，短端利率稳定的低位运行，还能够有效压低整条收益率曲线的底部中枢，消除市场估值下行的底部约束，为中长端、超长端利率持续下行打开估值空间，这也是“债牛”二阶行情最稳固的底层支撑。

基本面趋疲软 债市利多夯实

除了资金面，经济复苏节奏放缓、市场风险偏好降温，也进一步夯实了债券市场的牛市基本面。

记者观察发现，今年以来，各机构反复交易的周期复苏、消费回暖等叙事正持续降温，市场对经济修复的强度、持续性认可度亦显著回落，此前压制债市走势的利空逻辑正不断弱化。

特别就宏观基本面来看，国内经济呈现弱修复格局，终端需求复苏力度不及市场前期乐观预测，无论是制造业周期回暖，还是线下消费场景修复，均缺乏超预期反弹的动力。经济温和复苏、无过热压力的格局，意味着货币政策无需转向收紧，宽松流动性环境得以延续，完美契合债券市场的运行逻辑。

与此同时，商品市场走势进一步佐证了宏观弱复苏的格局，大宗商品整体走出主跌行情，市场此前博弈的“再通胀”交易彻底落空。通胀压力的持续消解，也彻底扫除了制约长端利率下行的核心障碍。

“纵观历史债市行情，通胀预期、经济复苏预期是压制长债走势的两大核心利空，而当前两大利空因素同步消退，使得债牛基本面逻辑愈发坚实。”前述交易员向记者表示，“市场做多长债的共识也在持续凝聚。”

比价优势凸显 长债回归主流

无疑，资产比价重构、市场风险偏好下行，都将推动债券资产配置价值全面提升，即超长债的配置行情也将随之正式开启。

近期，海外科技板块波动加剧，风险情绪快速降温，这一走势已通过跨境资金流动、市场情绪传导至国内资本市场，并致使整体权益市场的风险偏好不断收缩。

而在权益资产波动加大、收益不确定性提升的背景下，低波动、稳收益的债券资产性价比也得到了大幅凸显。

眼下，各类机构资金纷纷开启了资产再配置进程，从高风险权益资产转向固收资产，持续涌入债券市场，为债市行情延续提供了充足的增量资金。在“资产荒”格局不断深化的背景下，债券尤其是超长债的避险属性、配置价值开始被市场重估。

就期限结构行情来看，前期市场避险情绪升温时，不少机构曾集中抛售超长债，导致 30年期利率维持高位、期限利差走阔。而随着“债牛”共识的重新形成，机构配置策略亦将逐步修复，那些此前逃离超长端的配置资金必然将持续回流。

结合券商提供的利率定价模型测算，DR001中枢叠加溢价后，10年期国债收益率的合理中枢料对应1.6%的水平，下行空间明确。

综合多家机构判断，2026年30年期国债收益率的全年低点有望触及2.0%，2.2%将成为下半年超长端利率下行的关键起点。当前，“债牛”第二阶段行情已全面启动，在利多因子的共振下，利率下行趋势明确，超长债料将成为下半年债市最确定的投资主线，各机构可坚定把握长端利率下行的红利。

“年内来看，考虑到通胀见顶回落的概率较大，30年至10年期利差有望向30BP左右靠拢，届时10年期国债利率中枢也可能逐步下移至1.7%左右或以下，30年期国债利率在下半年有望向2.0%靠拢。”国联民生证券固收首席分析师徐亮表示，“从组合构建来看，考虑到当前市场中的利空因素有限，因此建议各机构至少维持中性久期敞口，关注‘短+长’的哑铃型结构，或者‘短+中+长’的均衡配置结构。长期限位置目前可以关注30年期国债老券、50年期国债、15年至20年期地方债、中长期信用债等；如果后续出现较好买点，各机构还可再关注30年期国债活跃券。”

编辑：张煜

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