【财经分析】定价范式迭代叠加中报考验 转债市场可寻机防守反击

新华财经上海8月25日电（记者 杨溢仁）2026年，可转债一级市场呈现出新券定价持续冲高的特征，大量新券上市首日价格集中于交易上限，传统估值模型已经难以适配当前供需博弈下的市场现实。

可以看到，供给收缩、筹码稀缺叠加题材热度，改写了转债上市定价的范式；二级市场则伴随中报披露进入业绩验证窗口，市场结构分化加剧，高评级标的避险属性凸显，科技板块经历回调后赔率逐步修复。

分析人士指出，在权益震荡、估值博弈、条款事件交织的环境中，转债投资需要兼顾新券定价新规则、存量市场结构性机会与一级供给变化，理性甄别风险与收益。

新券定价范式迭代 供需因子重构估值标尺

2026年以来，可转债的新券上市热度显著抬升。根据券商测算，在2026年上市的50 只新券当中，有74%的标的首日收盘就触及157.30元，首日收盘价中位数大幅上行，首日价格、转股溢价率均处在2017年以来的极高历史分位。

“显然，过去依赖平价、可比券溢价率的传统定价方式，忽略了供给收缩、筹码流通、市场热度带来的离散式触顶效应，容易出现预测偏差。”华创证券固收首席分析师周冠南指出，“市场环境正倒逼转债定价框架的升级。”

目前，构建多因子模型——将价值中枢、市场热度、发行供需纳入统一分析，同时增加触顶概率识别，已成为大部分机构的主流操作。

具体而言，一方面需依托平价、正股波动率、评级等要素确立基础估值；另一方面需引入同类券触顶率（指新券首日触及价格上限的比例，反映市场资金对相似资产的支付意愿）、发行规模、中签率、原股东配售率刻画筹码与资金博弈等要素，先测算理论连续估值，再判断是否向交易上限映射。券商提供的回测数据显示，上述模型相较传统方法的测算误差大幅收窄，2026年新券预测平均绝对误差仅为3.46元，对热门券触顶的识别能力较强。

无疑，面对新债供给的增多，目前投资者盘前应当分别观察筹码约束、开盘承接力度、正股与板块联动，区分不同个券上涨的底层逻辑。“尽管模型可以刻画常态估值中枢，但上市前正股异动、题材热度快速切换，依旧会带来尾部预测扰动，不能完全消除交易的不确定性。”一位机构交易员向记者表示，“因此，各机构也不能单纯依赖模型预测价格做博弈，还需要结合市场情绪、筹码结构动态调整预期，对热门新债切忌盲目追高，做好盈亏比与风险的权衡。”

市场分化冷暖分明 防守反击把握修复窗口

上周A股市场震荡寻底，中证转债指数小幅下行，全市场估值抬升，但内部呈现出了极强的结构性分化——避险资金向高评级、大盘转债集中；小微盘、低评级转债溢价率持续压缩。

记者亦观察发现，上周AAA、AA+高评级转债估值逆势抬升，大市值标的估值韧性突出，中小规模、低信用资质品种承受了明显抛压，体现了中报窗口期内市场对于基本面风险的规避。

“8月最后一周正值中报披露收官，业绩暴雷风险不容忽视，短期转债投资适合采取 ‘防守反击’思路。”周冠南建议，“对于各机构而言，底仓可优先配置基本面扎实、现金流充裕的高确定性标的，等待市场缩量见底的右侧信号，规避小市值、业绩存隐患的尾部标的，防范正股业绩不及预期带来股债双杀风险。”

与此同时，前期回调的科技板块已出现赔率修复机会，同样值得关注。科技转债估值经过一轮快速收敛，部分具备核心产业逻辑的优质科技龙头转债，溢价水平已回归合理区间。聚焦择券，后续可以重点关注深度调整、技术面进入超跌区间的科技方向，在控制回撤的前提下布局成长修复机会。

一级供给有序推进 条款博弈暗藏市场信号

展望后续，“一级供给与转债条款变化，是观察市场情绪的重要窗口”已成为业界共识。

公开数据显示，截至8月21日，全市场待发行的可转债合计达69只，总待发规模为883.48亿元，部分标的已拿到注册批文，后续供给储备充足。

再就存量转债来看，现阶段有多只标的临近赎回期，投资者需要高度重视强赎带来的交易风险——强赎意味着转债到期价值重估，条款变动会直接改变转债内在价值，各机构需要持续跟踪公告进展。

整体来看，转债市场处于存量博弈阶段，正股贡献的收益不断被估值损耗抵消，尚未出现估值反转的确凿信号。风险层面，正股大幅波动、转债估值进一步压缩、上市公司业绩不及预期、外围市场扰动，都可能给投资组合带来冲击。

“在新的市场范式之下，各机构既不能盲目追捧高热度新券，也不宜对成长方向完全悲观，以防御为底，等待结构性机会兑现，是当下转债投资的务实选择。”周冠南表示。

“我们认为8月‘业绩验证’将主导市场，科技单边下跌空间有限，但内部将发生分化，有中报业绩支撑的错杀型科技股修复弹性最大。此外，低位顺周期与防御型资产作为组合稳定器的配置价值也将上升。” 国泰海通证券固收分析师顾一格表示，后续转债布局，推荐五个方向。其一，是半导体材料、设备与零部件，中报预告高增与国产化订单兑现将形成双击，且经历七月深度调整后，该板块的估值与交易结构将显著改善；其二，是以铜为代表的工业金属及化工涨价链；其三，是电网设备，“十五五”电网投资加码与算力中心供能缺口将形成需求共振；其四，是医药商业与消费服务，行业出清尾声叠加政策催化，该板块的防御属性与修复弹性兼备；其五，是制造出海链，可关注中报验证下的盈利兑现能力。

编辑：张煜

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