半年“市”点｜金银坐“过山车”铜价半年涨逾5% 商品市场分化加剧

新华财经上海7月1日电（葛佳明） 在宏观预期与流动性再定价交织影响下，今年上半年全球大宗商品市场呈现明显分化格局。贵金属市场在高位波动后持续走弱，调整压力逐步释放，被视为避险资产的黄金亦出现回撤，市场结构由“强预期驱动”逐步转向“利率约束主导”。截至6月30日收盘，黄金自阶段高点回落约27%，白银回落幅度扩大至约52%。铜价则在需求韧性与阶段性补库支撑下震荡回升，铝价在前期涨幅消化后进入高位震荡，整体运行重心趋于平稳。

业内分析，从市场驱动因素看，美元走强与实际利率上行持续压制贵金属估值，避险溢价阶段性回落推动金银同步走弱，其中白银在金融属性与工业属性叠加作用下波动更为剧烈。相较之下，工业金属定价分化加速，铜价更多反映全球制造业需求预期改善及能源转型带来的中长期支撑，铝价则在成本驱动边际减弱后进入震荡阶段。在美联储政策路径逐步明晰背景下，金属市场正从情绪驱动转向宏观利率与需求结构共同定价的新阶段，下半年或延续宽幅震荡格局，等待新的基本面催化。

“过山车”：黄金价格急涨急跌

新华财经数据显示，2026年上半年国际金价呈现“急涨急跌”的高波动特征。年初金价自4400美元附近起步快速上行，1月连续突破4600、5000、5400美元关口，并在1月29日触及5598.75美元历史高位，单月最大涨幅达27%，市场一度强化对美联储年内降息及全球央行购金需求的乐观预期。

然而，受地缘冲突扰动与通胀及利率预期再定价影响，市场情绪迅速降温。到3月中旬，国际金价跌破5000美元关口，3月下旬进一步下探至4500美元下方，并在4500美元至4900美元区间展开震荡。

进入二季度，金价在地缘风险阶段性升温推动下一度升破4800美元／盎司，但随着美伊和谈预期升温、全球风险偏好回暖，股市表现走强对避险资产形成压制，4月至5月中旬金价整体维持4500美元至4800美元区间震荡。

6月以来，在超预期强劲的非农就业数据、美联储政策预期再度转向偏鹰，以及投行集中下调金价目标价等因素影响下，金价再度加速回落，接连跌破4300、4200及4100美元关键支撑位。6月现货黄金累计下跌约11.2%，创2008年10月以来最大单月跌幅；6月30日盘中一度触及3942.43美元／盎司，刷新2026年上半年低点。第二季度现货黄金跌幅达14.14%，创下2013年来的季度最大跌幅，并录得2024年以来首次季度下行。

东方金诚研究发展部高级副总监瞿瑞认为，黄金回调的本质上是牛市进程中的阶段性深度修正，而非长期趋势的逆转。短期来看，美联储政策预期快速转向是主导因素，市场从年初定价降息2—3次急转至阶段性“不降息甚至加息”的预期，叠加投机资金集中平仓与地缘溢价回落，共同构成金价下行压力。但上述因素更多反映利率周期与资金面的阶段性波动，并未改变黄金长期支撑逻辑。

他指出，全球央行持续的千吨级购金需求以及去美元化趋势延续，仍为金价提供中长期支撑。从历史经验看，黄金牛市中的20%—30%级别回撤较为常见，2009年到2011年上行周期中亦曾出现约28%的阶段性调整，但未改变整体上行趋势。真正终结黄金牛市，需要同时满足美联储进入长期加息周期、美国财政问题实质性缓解以及全球货币体系重回美元单极主导三大条件，当前均不具备。

市场人士对新华财经表示，部分量化模型已释放左侧买入信号，叠加海外投行阶段性下调金价预期，三季度黄金存在因利率预期波动而出现技术性反弹的可能，但更大程度仍属于对前期跌幅的修正，并非趋势性反转。反弹高度则取决于美国经济数据是否明显走弱及美联储政策框架是否发生实质调整。

道明证券（TD Securities）大宗商品研究主管巴特·梅莱克（Bart Melek）在最新报告中则指出，黄金当前仍处于熊市调整阶段，价格不排除进一步下探至每盎司3900美元以下以完成阶段性筑底。但从中长期看，此轮回调更多是上行周期中的技术性修正，低位反而提供了长期配置窗口。

中金公司认为就业消费压力和美国AI经济对融资需求的日益扩大或使美联储难以实质性转鹰，货币政策可能“名鹰实鸽”。基于黄金价格隐含的利率预期模型，中金公司测算当前4000美元／盎司左右的黄金价格当中已充分定价了3-4次的加息空间、高于利率期货市场对加息预期的计入。未来在油价下跌进一步反映在美国短期通胀数据后，黄金市场对加息预期的定价或有望修正，届时期货市场短期资金或存回补机会。

金银“分家”？白银价格大幅回撤

白银价格自2025年4月以来启动一轮史诗级行情。伦敦现货白银由28.29美元／盎司低位起步，持续快速拉升，并在2026年1月一度上探至121.62美元／盎司历史高点，区间最大涨幅超过300%，显著跑赢同期贵金属整体表现。

但在高位快速冲顶后，市场波动急剧放大。1月下旬白银出现大幅回撤，随后由强趋势行情转入高位震荡下行，并延续至今。

截至目前，白银价格已回落至58—59美元／盎司区间，较阶段高点回撤约52%，此前两年多的累计涨幅被大幅回吐，市场进入深度调整阶段。本轮白银行情呈现出典型的高弹性特征：在上行阶段受金融属性与工业属性共振推动，涨幅显著放大；而在风险偏好逆转与资金集中撤离背景下，回调同样呈现放大效应，价格波动明显强于黄金等贵金属品种。

中金公司大宗商品分析师李林惠认为，本轮白银市场年初高波动的核心来源在于区域库存分布失衡与关税不确定性，而非全球供需整体失衡或库存总量不足。随着美国关税政策暂缓，全球白银交易所库存虽延续下降趋势，但区域分化并未进一步恶化，欧亚地区局部库存压力有所缓解，市场情绪随之降温，白银租赁利率亦回落至低位水平。

在库存压力边际缓解的同时，3月以来以ETF为代表的投资需求持续承压并阶段性出清。数据显示，3月全球白银ETF持仓减少约787吨，为2022年以来最大单月降幅，4月继续减少约377吨；5月以来，SLV等主要ETF持仓逐步企稳，与黄金ETF调整节奏趋于一致。

展望后市，多位分析师均认为，短期白银仍将与黄金同步受制于美联储加息预期波动，但中期修复仍取决于投机资金回补节奏。由于缺乏类似央行购金的结构性支撑，白银价格弹性虽高，但中长期稳定性相对弱于黄金。

中金公司预计，2026年三、四季度白银价格中枢分别约为70美元和75美元／盎司。广发证券认为，白银价格阶段性底部或在50美元／盎司附近，未来主要运行区间可能集中在50—85美元／盎司。

当“铜博士”遇上人工智能：铜价维持韧性

作为反映全球经济的“晴雨表”，2026年上半年，“铜博士”整体维持高位震荡格局，价格运行相对偏强。伦敦金属交易所（LME）期铜上半年累计上涨约8%，沪铜主力合约累计上涨约5.14%。中信建投期货有色分析师虞璐彦表示，回顾上半年走势，在中东地缘局势扰动、全球铜供应阶段性收紧及传统消费季节切换等因素共同作用下，铜价整体围绕10万元／吨中枢区间冲高回落，但重心整体仍处于相对高位。

展望后市，高盛认为，铜价将持续受到结构性需求因素支撑，电网与电力基础设施投资预计将在2030年前贡献全球铜需求增长的主要增量，占比或超过60%，国防、电动车、可再生能源及数据中心等领域亦将构成重要需求来源。在西方电网系统老化背景下，铜的需求属性正由周期性商品逐步向战略性资源转变，高盛据此将2026年底及2027年LME铜价预期上调至约1.37万美元／吨附近。

广发期货黑色首席分析师周敏波表示，矿端紧缺逻辑仍在延续，铜精矿加工费持续下行并不断刷新历史低位，反映供给约束仍在强化，矿端紧张格局有望进一步夯实铜价底部重心。从中长期看，矿端供给改善仍需等待铜价上行至足以刺激新一轮资本开支扩张的水平。

需求端方面，周敏波认为，中国电网投资正进入新一轮资本开支周期，叠加新能源、电力基础设施及新兴产业需求持续增长，铜消费韧性较强。尽管高铜价阶段对下游需求释放仍存在阶段性抑制，但价格回调亦将为补库需求提供窗口。

综合来看，多家机构普遍认为，在矿端约束与需求韧性共同支撑下，铜价中长期底部重心仍有抬升基础，但短期仍将受到美元走势及政策预期扰动，整体或维持高位宽幅震荡运行。若供需收紧、需求修复与货币政策转松形成共振，铜价有望重现趋势性上涨行情。

编辑：林郑宏

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