【财经分析】信用风险依旧高悬 市场全年违约率或进一步攀升

新华财经上海10月29日电（记者杨溢仁 沈寅飞）“2021年1月至9月，共有142只债券发生违约，规模合计1687.80亿元，同比增长95%；截至9月末，公募市场的滚动违约率为0.68%。”中诚信国际信用评级有限责任公司研究院评级与债券市场研究部分析师姚姝冰称，“四季度债市的信用风险释放仍存在一定压力，因此维持全年公募债券市场违约率或较去年小幅提升到0.70%至0.80%左右的判断。”

分析人士认为，在监管力度难有实质性放松的背景下，后续房地产、城投相关领域的信用收缩仍将延续。同时，考虑到四季度信用债的到期规模依旧较大，因此提请各机构警惕尾部发行人以及高杠杆企业的信用风险暴露可能。

局部风险升温

根据中指研究院的统计数据，2021年1至9月，全国300城各类用地成交同比下降了15.9%，相应出让金同比下降4.8%。不仅如此，三季度全国300城住宅用地成交同比下降了45.3%，降幅较二季度扩大26.5个百分点，相应出让金同比下降了35.4%，环比大降51.1%。

“在持续严峻的融资环境中，房企拿地意愿整体走弱，土地市场成交明显降温。而土地出让收入是政府性基金收入的主要组成部分，也是衡量城投偿债能力的重要方面。”方正证券研究所固收首席分析师齐晟指出，“尽管未来房产税的推广有望助力地方财力补充，但中短期内还不能替代土地出让收入，并对地方财力形成有效支撑，因此土地出让状况恶化的地区将面临财力下滑的窘境。同时，如果区域内的城投再融资环境不佳，债务接续不顺畅，则其偿债能力将受到考验。”

方正证券研究所提供的数据显示，截至10月22日，今年以来城投债净融资为负的地市多达80个，其中净融出规模大于5亿元的地市有31个，而大连、珠海、湘潭、兰州、绵阳等城市今年以来城投债的净融出规模超过30亿元。与之相对应，在上述的31个地市中，有11个地市的土地出让金同比下滑超过50%，6个地市的土地出让金同比下滑幅度在30%至50%之间。

显然，局部地区城投平台的偿债压力不容小觑。

“随着后续土地收入缴纳和使用管理的趋严，以及地方政府对城投企业返还土地收入流程的延长，那些主要依托土地收益平衡的城投企业流动性压力将进一步上升。”新世纪评级公共融资部高级分析师周晓庆并称，“此外，由于各地的经济产业基础、人口吸附能力及政策调控存在差异，因此各省土地市场的规模分化亦无可避免。若根据2020年的数据估测，广东、上海、浙江、河北、福建的土地收入对债务保障程度较好；甘肃、内蒙古、天津、宁夏、青海等地偏低。现阶段，我们提请各机构高度关注如贵州、云南、甘肃、内蒙古、黑龙江等债券融资渠道较弱、非标融资比重较高的地方城投风险。”

维稳态度坚定

记者注意到，在四季度债市违约预期居高难下的大环境中，各地政府已然将防控城投“爆雷”放到了重要的位置。

具体到风险防控的实操层面，不论是筹划设立债务增信专项资金和债券投资基金——旨在应对区域内国企出现的债券兑付风险；还是坚持风险防控的“一盘棋”考量，对区域内城投债务风险防控实行统一领导，强化资源统筹，压实属地责任，完善追责机制；抑或是对资产负债率较高、效益下滑明显的企业进行重点监控，密切监测债务变动情况，确保一有风险，立即处置……诸多举措都彰显了地方政府保障债务安全，守住不发生系统性风险底线的决心。

“在全国上万个平台类机构中，只要有几个公开违约，就可能导致连锁反应形成‘扎堆’。”一位业内人士在接受记者采访时坦言，“就目前来看，各地已出台的债务保障措施均具有一定的针对性，如果能够依次贯彻落实，并且保证在此期间区域内没有诸如非标违约等负面事件的发生，那么这很可能对当地头部平台的新债发行和二级市场估值表现产生正面带动作用。”

回到城投债的投资方面，鉴于政策仍在持续收紧的过程中，则出于谨慎考量，目前还是不建议轻易扩大可投范围，应在原有甚至更小范围内寻找性价比。

“至于后续的风险防范，首先需警惕各平台的到期再融资压力（尤其是那些市场认可度较低的区域城投主体）。其次是谨防非标违约风险，关注非标余额较高的区域。参考历史数据，就省份层面看，贵州、广西、云南和四川的非标余额占比较高。”广发证券发展研究中心固收首席分析师刘郁说，“建议关注各区域内AAA等级平台的估值变化，若在没有较大新增负面消息的情况下，某区域内AAA等级平台的信用利差大幅抬高，这可能意味着部分投资者对该区域的整体偿债能力存在较大担忧，各机构需要加强个券的风险排查，切忌放松警惕。”

“排雷”仍是关键

展望四季度，考虑到宏观经济增长压力尚存，则在房企债务违约事件频发的大环境中，“风险防范”或依旧是今后较长一段时间内的关键词。

中债资信评估有限责任公司测算，2021年四季度信用债的到期偿还量合计为2.2万亿元；中债估值到期收益率超过8%的债券到期规模环比增加了63.13%。可见，债券市场信用风险预期的升温并非“空穴来风”。

值得一提的是，2021年四季度，城投债的到期规模达7854.58亿元。其中，天津市的到期规模为602.75亿元，高收益债规模占比12.36%，在市场整体风险偏好降低的背景下，该区域的融资环境变化需予以关注；再者，受年内多家企业因涉及非标债务逾期、杠杆率攀升导致主体级别调低影响，四季度贵州省的高收益债券到期规模占比表现同样突出（44.46%），因此建议关注区域内弱资质平台的信用风险；此外，由于“政府和企业的权责边界清晰，信用有效分开”和“坚决遏制隐性债务增量，妥善化解隐性债务存量”的政策基调并未改变，叠加信用事件曝光后市场风险规避情绪升温，资金或大批驶入东南沿海区域“避风港”，则在此过程中，中西部地区尾部企业的融资环境或进一步趋紧，市场亦不可放松排雷“神经”。

至于近期风险高发的地产行业，综合考虑前期风险事件导致居民购房意愿下降、商品房销售量跌价缓可能导致部分房企回款难度有所抬升、信托等融资渠道的风险规避情绪短期内难以改变、行业内企业流动性压力依然存在等诸多负面因素，大部分受访的业界专家表示，四季度仍需警惕那些高度依赖杠杆和高周转模式的大中型企业以及项目经营受到限制、融资受阻的行业尾部企业的信用风险。

编辑：史可

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